歐債(zhai) 危機的最新進展

　　歐債(zhai) 危機目前仍在惡化。表現為(wei) ：一是意大利和西班牙的外部融資成本大幅上升，兩(liang) 國10年期國債(zhai) 利率都超過6.5%。歐央行幹預後有所下降，但仍麵臨(lin) 壓力。由於(yu) 國債(zhai) 和銀行發行的債(zhai) 券，大部分為(wei) 銀行體(ti) 係所持有，債(zhai) 務危機存在自我實現的風險。IMF估算歐洲銀行體(ti) 係資本缺口達2000億(yi) 歐元。近期，意大利政府有意放棄此前公布的455億(yi) 歐元的財政緊縮方案，引起歐央行的強烈關(guan) 注。二是市場開始擔心法國的主權評級，並細致評估法國部分銀行破產(chan) 的可能性。三是希臘第二輪救助麵臨(lin) 新的變數。由於(yu) 芬蘭(lan) 要求希臘提供貸款抵押擔保，引起歐洲國家的反對和質疑。同時，各方就希臘經濟改革目標出現分歧，歐盟、IMF和歐央行暫時中斷對希臘改革的評估。四是歐洲債(zhai) 務救助的政治阻力加大，北歐的一些富裕國家對升級歐洲穩定機製（EFSF）有較大的抵觸情緒。歐洲危機國家的財政整頓引發的社會(hui) 動蕩持續不斷。

　　歐洲危機的救助資金仍存在較大缺口，且存在設計上的缺陷。EFSF不具備足夠的資金來大量購買(mai) 債(zhai) 券，穩定市場。據德意誌銀行估算，升級後的歐洲穩定機製，加上IMF配套額度等其他救助機製，總共能提供大約7500億(yi) 歐元的資金援助，假設EFSF要救助希臘（已經出手），葡萄牙、比利時、西班牙和意大利，總共需要1.18萬(wan) 億(yi) 歐元的資金，缺口大約4200億(yi) 歐元，大致相當於(yu) 意大利所需要的4480億(yi) 歐元援助額。歐盟考慮同時運作當前的救助基金和2013年啟動的新救助基金。

　　更重要的是，歐債(zhai) 危機的發展已逼近現有救助極限。如果再次擴大救助機製中最大出資國——德（占總出資規模的27%）法（占總出資規模的20%）的救助成本，將有可能將德法拖入債(zhai) 務危局。歐央行和IMF的風險敞口已較大（歐央行對歐豬五國的風險敞口4436億(yi) 歐元，IMF已提供救助資金785億(yi) 歐元，市場普遍認為(wei) 其隱性承諾資金支持2500億(yi) 歐元，但沒有正式承諾），如果希臘等歐洲外圍國家出現債(zhai) 務重組，其救助能力和意願（歐央行的資本及儲(chu) 備僅(jin) 為(wei) 820億(yi) 歐元，IMF擁有的黃金和特別提款權約合3300億(yi) 歐元）也將受到極大製約。

　　2011年10月26日晚，四天內(nei) 的第二次歐盟領導人峰會(hui) 在比利時首都布魯塞爾舉(ju) 行，尋求解決(jue) 歐債(zhai) 危機的“終極方案”。歐盟輪值主席國波蘭(lan) 總理圖斯克（左）與(yu) 波蘭(lan) 財長羅斯托夫斯基出席新聞發布會(hui) 。
 

　　EFSF隻是為(wei) 希臘、愛爾蘭(lan) 、葡萄牙等外圍國家設計的緊急金融援助機製。一方麵麵臨(lin) 金融困境並尋求EFSF救助的國家可以退出，另一方麵借貸成本很高的國家可以不充當擔保人。因此，其本質是以德法為(wei) 首的核心國家，向外圍國家財政轉移支付。類似的救助機製越多，德法兩(liang) 國的政治阻力就越大，歐元的前景就越危險。

　　近期，索羅斯等提出發行歐洲共同債(zhai) 券的主張，歐盟也成立兩(liang) 個(ge) 工作小組在研究，但遭到德、法兩(liang) 國的強烈反對，認為(wei) 這損害並透支德法信用。德國聯邦憲法法院專(zhuan) 門指出，禁止德國議會(hui) 建立永久性機製，為(wei) 其他成員國的決(jue) 定承擔責任。歐洲政策研究中心則提出了兩(liang) 個(ge) 新的方案：一是將EFSF轉為(wei) 歐洲貨幣基金（EMF），即將其注冊(ce) 為(wei) 一個(ge) 特殊的信用機構，在緊急情況下可從(cong) 歐央行籌集資金。二是建議歐央行采取量化寬鬆政策。對於(yu) 能從(cong) 中獲益的國家，需經歐洲委員會(hui) 和歐央行的批準才能發債(zhai) 。其本質，都是歐洲債(zhai) 務的貨幣化。除德國部分議員外，荷蘭(lan) 提出，如果麵臨(lin) 財政困境的歐元區成員國不調整預算，可選擇退出歐元區。大量機構認為(wei) 歐洲需要債(zhai) 務削減框架。

　　對歐債(zhai) 危機的基本判斷

　　歐債(zhai) 危機已不是簡單的流動性問題，而是中短期因素相互交織的償(chang) 債(zhai) 能力問題。歐債(zhai) 危機既有人口老齡化、缺乏內(nei) 在經濟增長動力等客觀因素，也有高福利、歐元區貨幣和財政製度不協調等體(ti) 製機製因素，還有為(wei) 應對美國金融危機將私人債(zhai) 務轉為(wei) 主權債(zhai) 務、過度利用財政政策刺激經濟、歐元區部分經濟體(ti) 過度升值等短期政策因素。其中，希臘、葡萄牙和愛爾蘭(lan) 已陷入經濟負增長、高失業(ye) 率、經常賬戶入不敷出，民眾(zhong) 抗議和政治衝(chong) 突，特別是希臘已事實上違約。這些外圍國家最終走向債(zhai) 務重組的可能性較大。

　　歐元不萎縮、解體(ti) ，債(zhai) 務不重組的情況下，能否走出歐債(zhai) 危機，關(guan) 鍵在於(yu) 能否走出一條不依賴財政和貨幣等需求刺激，甚至在一定需求緊縮的環境下，借助製度變革和生產(chan) 率提高的、“類德國模式”的增長之路。在全球經濟缺乏明確的經濟增長點和強勁需求的環境中，這條痛苦的增長道路能否堅持並取得成效，仍有待實踐考驗。

　　歐洲既需要借助，又需要應對市場壓力。歐洲需要借助金融市場的壓力，推動歐洲政治和財政的統一進程，推動歐洲必要的財政整頓、製度變革和經濟結構調整，同時也為(wei) 部分國家未來必要的債(zhai) 務重組，提供市場條件。但這又會(hui) 進一步惡化歐洲國家的外部融資條件，帶來社會(hui) 問題乃至政治壓力，麵臨(lin) 新經濟增長模式風險等問題。因此短期內(nei) ，歐洲又需要借助必要的金融和社會(hui) 政策，安撫缺乏耐性的金融市場和易受傷(shang) 害的民眾(zhong) ，應對財政整頓和製度變革帶來的衝(chong) 擊。歐洲當前的各類救助計劃，本質上都是“國家間轉移支付”和“赤字貨幣化”，都是權宜之計，但又是必需的。

　　歐債(zhai) 危機才剛剛開始。未來1-2年內(nei) ，在局麵穩定下來之前，歐洲的經濟、金融甚至社會(hui) 狀況可能先會(hui) 更糟糕。歐洲邊緣國家的債(zhai) 務重組、核心國家的流動性救助、一定程度的貨幣化和外部融資，廣泛的財政整頓、建立金融穩定和財政轉移機製、更加有效的社會(hui) 管理等，可能都是必要的。隻有到迫不得已才會(hui) 考慮歐元區的調整。

　　我國應對策略的初步思考

　　我國的資金和市場，是歐洲避免惡性循環的外部最有力的希望。但如果直接救助，有可能麵臨(lin) 歐洲外圍國家債(zhai) 務重組帶來的損失。大規模救助，還將不得不麵對外匯儲(chu) 備調整引起的世界金融市場動蕩。是否救助，已不是簡單的流動性支持，還將涉及深刻的世界政治格局調整和外交等判斷。

　　僅(jin) 從(cong) 救助本身考慮，一是一旦決(jue) 定救助，就需要足夠的救助資金持續救助，否則容易前功盡棄。為(wei) 此，應充分估量可能的資金規模，聯合擁有大量外匯儲(chu) 備的國家形成一定的機製，共同救助。

　　二是需要設計必要的保護機製，區別對待。對於(yu) 歐洲核心國家，如意大利等可考慮直接救助。可考慮通過支持法國、德國債(zhai) 券市場，間接支持歐洲對外圍國家的救助。在提供直接、額外貸款抵押的情況下，可考慮直接救助歐洲外圍國家。

　　三是救助過程中，應尋求我國戰略利益的最大化。如準確判斷、等待債(zhai) 務風險徹底暴露的關(guan) 鍵時期，討價(jia) 還價(jia) ，獲取所需的技術和資源等。又如可推動IMF增資擴股，一方麵通過IMF間接救助，另一方麵增加我國在IMF中的影響力。也可考慮借助歐洲穩定機製進行救助，並尋求可能的利益。

　　四是歐洲的救助，需要綜合考慮美國、日本、英國等主要國家主權債(zhai) 務可能的波動因素，還要綜合考慮債(zhai) 務、貨幣和金融體(ti) 係之間的相互傳(chuan) 遞。

　　作者單位：國務院發展研究中心金融研究所