危機的演變是“明白”的市場和“糊塗”的政策之間博弈的過程。決(jue) 策者正是通過他們(men) 的“難得糊塗”來完成對公眾(zhong) 的“教育過程”

　　源於(yu) 幾個(ge) 中小國家的主權債(zhai) 務危機終於(yu) 演變成為(wei) 波及整個(ge) 歐元區的銀行危機，同時引起了全球金融市場的劇烈動蕩。

　　希臘政府債(zhai) 務事實上的違約，以及不久前發生的西班牙某銀行的重組是這一“債(zhai) 務危機引致銀行危機”的標誌性事件。

　　危機的蔓延和深化迫使歐洲的政策當局和國際社會(hui) 采取行動。在剛剛結束的二十國集團財長和央行行長會(hui) 議上，各方就危機的救助方案達成基本共識。金融市場開始企穩。

　　早知如此，何必當初？這是很多“明白的”市場觀察家們(men) 對事態發展的反應。

　　其實，早在2010年初“歐豬五國”主權債(zhai) 務問題集中顯現之時，就有相當多的經濟專(zhuan) 家和市場分析人士發出警告，如果相關(guan) 事態不能夠及時控製，個(ge) 別國家的主權債(zhai) 務問題有可能帶來波及整個(ge) 歐元區的係統性風險。分析人士呼籲以德法兩(liang) 國為(wei) 主導的歐元區政策製定者應采取堅決(jue) 果斷的救助措施，把危機風險因素遏製在萌芽狀態。

　　理論上講，歐元區核心國家的確應該主動出手施救。這不僅(jin) 僅(jin) 是基於(yu) 政治道義(yi) 上的訴求，而且完全符合他們(men) 本國公民的自身經濟利益。

　　歐洲的貨幣一體(ti) 化，使歐元區內(nei) 的貿易投資便利化達到極致，令德國這樣的貿易大國受益匪淺。德國以貿易立國，外需是拉動其經濟增長的主要動力。歐元區的單一貨幣，不僅(jin) 便利了貿易結算，更重要的是使歐元區其他國家的利率迅速向德國的水平收斂。低利率刺激了那些國家的內(nei) 需，而德國的超強競爭(zheng) 力使其他國家的內(nei) 需變成了自己的有效外需，幫助其實現高增長和創造就業(ye) 。

　　更重要的是，德國長期以來一直保持大規模的貿易順差。如果德國不是歐元區的一分子，從(cong) 而一直保持獨立的貨幣體(ti) 係，德國馬克勢必麵臨(lin) 巨大的升值壓力。而強貨幣對貿易的負反饋機製會(hui) 部分抵消競爭(zheng) 力的釋放以及對經濟的積極作用。

　　然而，在歐元區庇護下，德國避免了匯率升值的威脅。因為(wei) ，盡管德國外貿順差巨大，但歐元區作為(wei) 一個(ge) 經濟整體(ti) 的外貿狀況卻是總體(ti) 基本平衡，並不構成歐元持續升值的基本麵因素。

　　可見，僅(jin) 從(cong) 利率和匯率這兩(liang) 個(ge) 宏觀經濟中最基本的價(jia) 格變量的作用機製出發，就不難得出這樣的結論：德國是建立歐元區的最大受益者。

　　然而，主權債(zhai) 務危機爆發伊始，德法等核心國家遲遲不願出手相救。他們(men) 一方麵敦促希臘等危機國采取各種手段加強財政紀律；另一方麵，反複強調其自身的財政和銀行係統的穩健，不懼危機可能帶來的負麵影響。一副糊塗的旁觀者姿態。德法政治領袖不可能辨不清上述利害關(guan) 係，他們(men) 實際上是“裝糊塗”。政治領袖們(men) 清醒地知道，把他們(men) 送上領袖地位的普通選民不會(hui) 也不應該像經濟專(zhuan) 家和基金經理那樣考慮問題。

　　整日為(wei) 生計忙碌的德國產(chan) 業(ye) 工人，更多地隻會(hui) 把他們(men) 高質量的生活歸功於(yu) 自己的勤奮工作，而不是匯率和利率這些難以把握的概念。小日子過得美滿的德國普通百姓，絕不願意掏自己腰包去幫助生活在希臘的陌生人。

　　這裏“宏觀”和“微觀”的脫節是很自然的，由此形成的“認知缺口”，僅(jin) 靠政治領袖雄辯的演講是無法彌合的。隻有當普通百姓意識到他們(men) 放在銀行裏的存款可能拿不回來的時候，才會(hui) 作出符合他們(men) 樸素邏輯的理性選擇。

　　決(jue) 策者正是通過他們(men) 的“難得糊塗”來完成對公眾(zhong) 的“教育過程”。反之，如果政治領袖們(men) 表現得“高瞻遠矚”，過早采取行動，而不被選民理解，反而可能落得個(ge) “出師未捷身先死”的境地。

　　經濟和金融危機通常因市場紀律開始約束不負責任的經濟行為(wei) 而觸發。然而，危機的深化和蔓延則應歸咎於(yu) “政策失靈”而非“市場失靈”。在這個(ge) 意義(yi) 上，危機的演變可以看做是“明白”的市場和“糊塗”的政策之間博弈的過程。

　　有必要指出的是，這裏的“政策失靈”不應理解為(wei) “製度失靈”。在現代市場經濟製度下，這恰恰是公共選擇機製發揮作用的一個(ge) 具體(ti) 表現。在這個(ge) 意義(yi) 上，隻要有市場經濟，就有經濟危機，後者是前者的一部分。

　　在計劃經濟體(ti) 製下，“聰明的政策製定者”完全取代了“容易犯糊塗的市場”，從(cong) 而在根本上消除了一般意義(yi) 上的經濟和金融危機。然而，代價(jia) 卻是令人不堪回首的社會(hui) 災難。

　　在危機環境裏，作為(wei) 投資者要想立於(yu) 不敗之地，實屬不易。這要求他們(men) 準確把握“難得糊塗”的政策底線，防止“聰明反被聰明誤”地過分沽空市場。

　　作者王慶為(wei) 中國國際金融有限公司董事總經理