自2010年4月新“國十條”以來的本輪房地產(chan) 調控已經曆時一年半多，當前正處於(yu) 十分關(guan) 鍵的時期。對繼續堅持房地產(chan) 調控持反對意見最主要的觀點有兩(liang) 個(ge) ：一、會(hui) 因為(wei) 影響房地產(chan) 投資而拖累經濟發展；二、會(hui) 因為(wei) 影響市場行情尤其開發商資金鏈而導致金融風險。

　　一年多前，參加有關(guan) 決(jue) 策部門調研的時候，就明確指出這種擔心不必要，並預言調控持續緊縮下，我國房地產(chan) 投資仍會(hui) 高速增長，金融風險也不會(hui) 因為(wei) 房地產(chan) 調控而直接爆發。過去這一年來的市場形勢發展印證了我的判斷。判斷基於(yu) 以下主要理由：

　　1.房地產(chan) 投資與(yu) 房價(jia) 走勢沒有直接關(guan) 係

　　從(cong) 中國房地產(chan) 市場發展曆史上看，房地產(chan) 投資的增幅與(yu) 房價(jia) 漲跌之間並不存在強的關(guan) 聯度，往往還有一定的背離。如1998年房改後的1999-2003年間，房價(jia) 漲幅很低，平均在3%左右，但這幾年房地產(chan) 投資持續高速增長，並都顯著高於(yu) 同期全社會(hui) 固定資產(chan) 投資增速。2004-2007年和2009年房價(jia) 高漲，但房地產(chan) 投資增速反而低於(yu) 同期固定資產(chan) 投資增速。2010年本輪調控後，房地產(chan) 投資增速反而創下曆史新高，達到33%。2011年1-10月，全國房地產(chan) 開發投資49923億(yi) 元，同比增長31.1%。其中，住宅投資35832億(yi) 元，增長34.3%。這些都遠遠超過同期固定資產(chan) 投資增速24.9%。土地購置麵積也保持15%以上的增長。

　　為(wei) 了進一步驗證我的觀點，我曾定量研究了2000年以來的月度房價(jia) 增速與(yu) 月度房地產(chan) 投資增速之間的關(guan) 係，無論在何種模型設定下，都可以發現兩(liang) 組數據之間的相關(guan) 性很低。

　　2.房地產(chan) 投資主要取決(jue) 於(yu) 對經濟基本麵的中長期預期

　　對數據的研究可以進一步發現，中國房地產(chan) 投資數據對房價(jia) 變動的敏感性不強，而對宏觀經濟基本麵尤其是GDP、工業(ye) 增加值和城市化的走勢十分敏感。

　　業(ye) 內(nei) 多數學者和戰略投資者都認為(wei) ，隻要中國還處於(yu) 經濟增長和高速城市化階段，對商品住房的“剛性”需求仍然可觀存在。2010年全國城鎮住宅竣工建築麵積（含非市場途徑的所有新建住宅）創下曆史最高紀錄，達到8.68億(yi) 平方米，折合800多萬(wan) 套。但我國目前城市家庭有2.4億(yi) 多戶，意味著每年隻要3%～4%的家庭有新增或改善住房需求，8.68億(yi) 平方米的新增住房供應就能消化掉。

　　國內(nei) 外權威機構都預計，未來10-15年仍將是我國城市化高速進行的時期，預期每年新增城鎮人口為(wei) 1500萬(wan) 左右，以人均住房建築麵積30平方米的需求來看，這就需要4.5億(yi) 平方米的新建住宅。2010年末我國城鎮住宅存量約為(wei) 145億(yi) 平方米，僅(jin) 補償(chang) 折舊就需要消耗3億(yi) 平方米，再考慮約有40%是1999年之前以非市場方式提供，在品質與(yu) 功能上很難滿足現代居住需求，已有房者的潛在住房改善需求也十分巨大。所以，總體(ti) 上在未來10-15年，我國城鎮住房供應仍然偏緊張。

　　本輪通過大規模“限購”政策的實驗，即使一線城市的交易量也沒有太多下滑。在政策高壓和房價(jia) 沒有鬆動的背景下，2011年1-10月全國商品住宅銷售麵積仍然增長9.0%，這正說明中國居民對住房的剛需確實強勁。可以說，目前中國的城市住房供給能力相對居住需求都仍然處於(yu) 供不應求狀態，如果不繼續嚴(yan) 厲抑製投資性和炒作需求，那房價(jia) 勢必高不可攀並波動劇烈。

　　以上分析的政策含義(yi) 是，中國房地產(chan) 市場黃金發展期還將持續一段較長時間，事實上幾乎所有大房地產(chan) 公司都對中國房地產(chan) 市場的中長期仍然看好。加以房地產(chan) 項目的調整成本很大，大多數開發商不會(hui) 因為(wei) 短期的政策調整就下馬項目。

　　3.房地產(chan) 投資在穩定預期下才能穩健增長

　　理論和經驗都表明，在價(jia) 格溫和、預期穩定的市場環境下，開發商才更願意放心大膽、開足馬力地進行投資。1999-2003年房價(jia) 增幅十分溫和，但住宅房地產(chan) 投資都在高位增長就是明證。隻是一段時間內(nei) 個(ge) 別熱點城市的房價(jia) 出現了暴漲暴跌，才會(hui) 誘導部分開發商產(chan) 生投機心理，去不斷嚐試以囤地、放慢施工速度、捂盤等各種策略性機會(hui) 主義(yi) 行為(wei) 來讓自己的利潤最大化。所以房價(jia) 暴漲往往不會(hui) 帶來投資增加，反而還容易見到投資收縮。本來2009年足可以讓市場來懲罰投機心理重的開發商，但遺憾錯過這個(ge) 時機，導致開發商的賭徒心理更加濃厚，投資變投機的行為(wei) 更加肆無忌憚。

　　從(cong) 這個(ge) 角度來說，正是著眼於(yu) 保經濟增長、著眼於(yu) 穩定的房地產(chan) 投資，本輪房產(chan) 調控才一定不達目標不罷休，一定要達到穩定房價(jia) 預期的目標，讓沉迷房價(jia) 暴漲而獲得暴利的房地產(chan) 公司清醒過來，確定地著眼於(yu) 長遠戰略來做理性和可持續的投資。房地產(chan) 投資穩定了，經濟增長才有穩定牢固的基礎。

　　商鞅變法，政策來源於(yu) 威信。如果連這輪聲勢這麽(me) 浩大的調控都無功而返了，那麽(me) 市場再沒有穩定可預期的長遠前景可言，房地產(chan) 投資行為(wei) 重新墮落為(wei) 賭徒般的博弈，對經濟增長才是最大威脅。

　　4.一線城市房地產(chan) 對經濟重要性下降是曆史規律

　　誠然，調控以來一線城市如上海、北京出現房地產(chan) 投資增速下滑趨勢。如上海2011年1-9月房地產(chan) 累計投資增速隻有7.1%（10月房地產(chan) 投資異常暴漲3成，導致1-10月增速上升到9.9%）。不排除上海房地產(chan) 投資還有反彈的可能，而且7.1%與(yu) 2006年和2008年相比都不算低。但上海即使以常住人口來計算的人均GDP都已經超過1萬(wan) 美元，從(cong) 國際經驗上來看，這也基本到了房地產(chan) 業(ye) 在國民經濟中重要性會(hui) 持續出現下降的階段。

　　國際房地產(chan) 學者在1970年代提出一個(ge) 著名的“住房投資與(yu) GDP之比會(hui) 隨著人均GDP增長而會(hui) 呈現倒U形”的假說。世界銀行於(yu) 1993年對眾(zhong) 多國家的跨國別研究也證實這種假說。他們(men) 發現，一般說來，當人均收入很低的時候（人均低於(yu) 1000美元），住房還不能成為(wei) 重要的大眾(zhong) 消費品，住房產(chan) 業(ye) 在國民經濟作用很小，一般住房投資與(yu) GDP之比為(wei) 2%左右；當人均收入超過一定水平，進入中等收入國家水平（1000-5000美元），普通大眾(zhong) 對住房的改善需求快速增加，住房產(chan) 業(ye) 的重要性大大增長，住房投資與(yu) GDP之比會(hui) 達到8%左右；當進入次發達國家水平得時候，住房已經高度普及，住房產(chan) 業(ye) 也不再具有很強的拉動作用，同時經濟發展階段也超越了投資拉動型，住房投資與(yu) GDP之比又會(hui) 跌到3%～5%水平。

　　另外，從(cong) 國際經驗上看，住房投資乃至整個(ge) 房地產(chan) 投資占總的社會(hui) 固定投資的比重，也會(hui) 隨著經濟發展程度提高，而出現先提高再逐步下降直到穩定的演變過程。大多數發達國家目前住房投資占總投資比重穩定在20%左右。上海2011年1-10月房地產(chan) 投資占社會(hui) 固定資產(chan) 投資比重達到46.6%，同比上升7.1個(ge) 百分點，顯然異常，還有很大的下降空間。

　　5.房地產(chan) 調控本身不會(hui) 直接導致金融風險爆發

　　2010年我國個(ge) 人房貸餘(yu) 額為(wei) 6.2萬(wan) 億(yi) 元，房地產(chan) 開發貸款餘(yu) 額為(wei) 3.13萬(wan) 億(yi) 元，兩(liang) 者合計為(wei) 9.3億(yi) 元，占金融機構總貸款餘(yu) 額的21%，占中長期貸款餘(yu) 額為(wei) 32.36%，尚在安全範圍。

　　因為(wei) 房價(jia) 下跌而引發大規模按揭風險，在我國可能性不大，主要國有銀行的壓力測試表明它們(men) 能接受30%甚至50%的房價(jia) 下跌。與(yu) 美國等國家不同，我國居民住房消費行為(wei) 還是偏保守，購買(mai) 住宅中按揭貸款利用率並不大，商品住宅的杠杆比率不到40%（房貸與(yu) 新房銷售額之比）。而且我國沒有個(ge) 人破產(chan) 製度，惡意壞賬可能性不大。2008年國際金融危機中不少地區如深圳出現過房價(jia) 20%～30%的降幅，壞賬行為(wei) 也是極個(ge) 別的。因為(wei) 樓市不景氣而導致開發商資金鏈斷裂，僅(jin) 限於(yu) 中小開發商，對大開發商來說可能性不大。行業(ye) 大規模兼並重組本身是房地產(chan) 業(ye) 必然趨勢。

　　6.深化房地產(chan) 調控才能逼迫地方政府去除土地財政依賴病

　　房地產(chan) 調控對房地產(chan) 市場和房地產(chan) 業(ye) 本身其實沒有太大的影響，限購、限貸、加息、加稅，都是讓市場回歸理性與(yu) 冷靜，而不是毀滅性打擊。但由於(yu) 我國地方政府土地財政與(yu) 融資平台對房地產(chan) 市場，主要是土地價(jia) 格依賴過深，房價(jia) 持續低迷後，地價(jia) 先行走低，不少地方包括上海、北京已經屢次發生土地拍賣流標，土地出讓金大幅萎縮。地方上不僅(jin) 融資壓力巨大，還直接導致係統債(zhai) 務風險。審計署數據表明全國10.7萬(wan) 億(yi) 元地方平台債(zhai) 務，將集中在今明兩(liang) 年償(chang) 還。銀監會(hui) 前主席劉明康在近期的形勢講話中也認為(wei) ，地方政府發生債(zhai) 務危機可能性較大。這是房地產(chan) 調控最主要的風險，也是最大的阻力來源。

　　地方政府過度依賴土地財政已經成為(wei) 中國經濟發展中的一個(ge) “毒瘤”。隻有讓地方政府意識到經濟發展和城市建設不可能一直過度依賴土地財政，必須轉向真正的產(chan) 業(ye) 結構升級和技術進步，城市建設和社會(hui) 民生的協調發展才能成為(wei) 事實。從(cong) 這個(ge) 角度說，也要堅持房地產(chan) 調控不放鬆。

　　小結：堅持深化房地產(chan) 調控不動搖

　　目前堅持“限購”仍有必要，堅持2-3年的時間，直到讓市場氛圍和人們(men) 對住房觀念有個(ge) 根本性改變，再考慮放開。“限購”退出之前，房產(chan) 稅有必要逐步全麵鋪開。長遠看，房產(chan) 稅是抑製投機的最有效辦法，縮小貧富差距的利器，也是徹底擺脫“短期化土地財政”的唯一良方。但毫無疑問，房產(chan) 稅問題十分複雜，涉及麵廣，需要公開透明，程序合法，負擔合理公平，並真正做到取之於(yu) 民用之於(yu) 民，取得人民群眾(zhong) 的理解與(yu) 支持，才好逐步謹慎推進。

　　當然，淡化房地產(chan) 投資屬性，消除房價(jia) 泡沫，還需要諸多宏觀政策尤其貨幣政策的配合，一個(ge) 重要前提是利率由負轉正，維持在較高水準，否則在負利率和低利率環境下很難遏製買(mai) 房保值的心理驅動。