|內(nei) 容提要

　　> 2022年中國經濟增長整體(ti) 呈“先降後升”的V型走勢，一季度國內(nei) 經濟迎難而上，開局平穩;二季度受疫情散發及多重超預期因素衝(chong) 擊，GDP增速掉頭下行後築底企穩;三季度穩經濟政策落實落細，經濟呈踱步回暖態勢;進入四季度後，GDP增速出現小幅波動，整體(ti) 處於(yu) 磨底恢複進程。

　　> 2022年工業(ye) 內(nei) 部38個(ge) 行業(ye) 中，計算機、通信和其他電子設備製造業(ye) ，電氣機械及器材製造業(ye) ，廢品廢料，汽車製造業(ye) 等4個(ge) 行業(ye) 為(wei) GDP增長提供了超25%的動能。服務業(ye) 內(nei) 部30個(ge) 行業(ye) 中，信息傳(chuan) 輸、軟件和信息技術服務業(ye) ，銀行業(ye) 、證券業(ye) 和其他金融活動等2個(ge) 行業(ye) 為(wei) GDP增長提供了超30%的動能。

　　> 2022年最終消費大體(ti) 呈“V型”走勢，居民消費運行情況顯著影響了最終消費的走勢，並且政府消費自二季度以來保持高位運行，與(yu) 居民消費波動形成一定對衝(chong) 。

　　> 從(cong) 2022年4月開始，服務業(ye) 投資(不含基建)總量占比已經超過房地產(chan) 投資，並且短期內(nei) 兩(liang) 者“剪刀差”呈擴大之勢，服務業(ye) 投資(不含基建)目前已成為(wei) 繼製造業(ye) 投資、基建投資後的第三大構成項。

　　> 騰景宏觀預測數據顯示，2023年中國GDP增速預計在5.5%以上，走勢前高後低，在4-5月達到高點。工業(ye) 增加值增速預計在6%水平，社會(hui) 消費品零售總額預計在7%水平，固定資產(chan) 投資完成額累計同比增速預計在6%水平。CPI、PPI預計分別在2.4%、1%水平，2023年10-11月份CPI-PPI剪刀差將再次反轉。

　　一、2022年中國經濟運行分析

　　騰景全口徑數據顯示，2022年中國經濟增長整體(ti) 呈“先降後升”的V型走勢，前10個(ge) 月生產(chan) 法GDP不變價(jia) 累計增速增長3.1%，兩(liang) 年平均增速約為(wei) 7.7%。其中，一季度麵對愈加複雜嚴(yan) 峻的國際環境，國內(nei) 經濟迎難而上，實現平穩開局;二季度受疫情散發及多重超預期因素衝(chong) 擊，GDP增速掉頭下行後築底企穩;三季度隨著穩經濟政策落實落細，經濟呈踱步回暖態勢;進入四季度後，GDP增速出現小幅波動，整體(ti) 仍處於(yu) 磨底恢複進程(如圖1所示)。

　　從(cong) 作為(wei) 經濟增長動能的增量部分看，疫情以來我國經濟增長主要受到服務業(ye) 低迷的拖累，工業(ye) 則發揮重要支撐作用。騰景全口徑數據顯示，2022年前三季度工業(ye) 動能整體(ti) 高於(yu) 服務業(ye) ，10月份有所下行。其中，第一季度工業(ye) 動能不斷下降，4月落入負增長區間，5月迅速恢複成為(wei) 經濟增長的主要拉動，後呈波動下降趨勢，截至10月工業(ye) 動能降至41.4%，低於(yu) 服務業(ye) 的44.7%。從(cong) 新老動能來看，計算機等高技術產(chan) 業(ye) 的貢獻率保持平穩，未因疫情衝(chong) 擊出現大幅波動，而基建等傳(chuan) 統動能在4-5月份上海疫情期間降幅明顯，而後迅速回升，超過新動能，在下半年保持高位波動，二者共同支撐經濟修複(如圖2和圖3所示)。

　　騰景高頻模擬數據顯示，截至2022年12月30日，四季度GDP不變價(jia) 同比增速為(wei) 1.58%，較三季度明顯下降。其中工業(ye) 、服務業(ye) 兩(liang) 大引擎均表現平平，例如代表工業(ye) 麵因素的PVC、PTA、氨綸、聚酯瓶片、聚酯聚合、玉米澱粉、氨綸、滌綸長絲(si) 等材料的開工率等指標在12月初大幅下降;代表服務業(ye) 麵因素的全國10個(ge) 大城市地鐵客運量環比下降26.44%，各大城市擁堵指數也大多呈現下滑跡象(如圖4所示)。

　　(一)工業(ye) 生產(chan) 穩中向好，計算機通信動能較強

　　騰景全口徑數據顯示，工業(ye) 經濟運行相對平穩，2022年1-10月工業(ye) 增加值不變價(jia) 累計同比增速為(wei) 3.8%，其中4月份受到疫情衝(chong) 擊影響，增速落入負向區間(-3.9%)，而後觸底反彈、保持微幅上行態勢。其中，房地產(chan) 投資、出口交貨值與(yu) 工業(ye) 增加值同比增速走勢契合度較高，但在2021年5月出現K形分化走勢，並且2022年K形分化程度進一步加深，具體(ti) 表現在房地產(chan) 投資增速自2021年7月份落入負向區間後，不斷向下走闊，持續兩(liang) 位數的負增長低迷狀態，阻礙工業(ye) 修複。

　　增長動能方麵，2022年1-10月份工業(ye) 內(nei) 部38個(ge) 行業(ye) 中，計算機、通信和其他電子設備製造業(ye) ，電氣機械及器材製造業(ye) ，廢品廢料，汽車製造業(ye) 等4個(ge) 行業(ye) 合計為(wei) GDP增長提供了超25%的動能。而拖累項主要集中在石油加工、煉焦及核燃料加工業(ye) ，非金屬礦物製品業(ye) ，醫藥製造業(ye) ，三者合計對GDP的動能貢獻為(wei) -5.5%(如圖5所示)。

　　根據2022年12月份統計局公布的數據，11月全國規模以上工業(ye) 增加值同比增長2.2%，其中，采礦業(ye) 增加值同比增長5.9%，製造業(ye) 增長2.0%，電力、熱力、燃氣及水生產(chan) 和供應業(ye) 下降1.5%。

　　騰景高頻模擬數據顯示，截至2022年12月30日，本月工業(ye) 增加值同比增長為(wei) -0.2%，較上個(ge) 月有較大下滑。基於(yu) 騰景AI經濟預測模型，具體(ti) 的高頻前瞻指標表現在：自12月8日起，全國所有關(guan) 閉的收費站和服務區均重新開放，物流保通保暢力度加大，全國貨運流量、高速公路貨車日通行量較月初分別改善19.2%和22.9%;但14日之後，全國高速公路貨車日通行量、公共物流園吞吐量、主要快遞企業(ye) 分撥中心吞吐量都出現邊際回落，全國貨運流量、國內(nei) 航班數量、全國遷徙規模的改善斜率也趨於(yu) 放緩，在12月最後一周全國公路貨運流量指數周環比下滑6.1%;高速公路貨車通行量、鐵路貨運量周環比下滑9.4%和5.4%。並且PVC、PTA、氨綸、聚酯瓶片、聚酯聚合、玉米澱粉、氨綸、滌綸長絲(si) 等材料的開工率均出現較大幅度下跌，整體(ti) 表明12月工業(ye) 經濟在多重約束下修複程度有限。這可能和部分工廠外銷訂單減少、疫情影響工作效率、臨(lin) 近春節提前放假有關(guan) 。

　　(二)服務業(ye) 發展逐步修複，房地產(chan) 業(ye) 仍為(wei) 主要拖累

　　騰景全口徑數據顯示，服務業(ye) 發展呈逐步修複態勢，1-10月服務業(ye) 增加值同比增速2.2%。其中，服務業(ye) 投資增速在5月觸底回升，增長態勢良好，與(yu) 服務出口保持正向助力服務業(ye) 修複;而居民服務性消費自2022年初以來始終低迷不振，拖累服務業(ye) 的增長。同時，服務業(ye) 內(nei) 部增速分化較為(wei) 明顯，受疫情影響較小的非接觸類行業(ye) 增勢較快，1-10月，信息傳(chuan) 輸、軟件和信息技術服務業(ye) 平均增速為(wei) 8.8%，金融業(ye) 平均增速為(wei) 5.6%，遠高於(yu) 服務業(ye) 平均水平。接觸類服務業(ye) 則持續低迷，住宿和餐飲業(ye) 及租賃和商務服務業(ye) 前10個(ge) 月平均增速分別為(wei) -5.2%、2.8%，與(yu) 疫前水平相差甚遠。房地產(chan) 業(ye) 自2021年7月轉負後已連續16個(ge) 月處於(yu) 負增長區間。

　　增長動能方麵，2022年1-10月份服務業(ye) 內(nei) 部30個(ge) 行業(ye) 中，信息傳(chuan) 輸、軟件和信息技術服務業(ye) ，銀行業(ye) 、證券業(ye) 和其他金融活動等2個(ge) 行業(ye) 合計為(wei) GDP增長提供了超30%的正向動能。而航空運輸業(ye) ，居民服務、修理和其他服務業(ye) ，房地產(chan) 業(ye) 動能較低，三者合計產(chan) 生近10%的負向動能，拖累服務業(ye) 經濟增長。具體(ti) 來看，信息傳(chuan) 輸、軟件和信息技術服務業(ye) ，金融業(ye) 等偏線上的行業(ye) 動能在10月份有所回升;偏線下的批發零售業(ye) 動能穩中有降，而與(yu) 人員流動相關(guan) 的交通運輸、倉(cang) 儲(chu) 和郵政業(ye) ，住宿和餐飲業(ye) 動能均有反彈，可能與(yu) “十一”假期期間疫情企穩，出行需求回暖有關(guan) (如圖6和圖7所示)。

　　根據2022年12月份統計局公布的數據，1-11月份服務業(ye) 生產(chan) 指數累計同比下降0.1%，11月當月同比下降1.9%，其中信息傳(chuan) 輸、軟件和信息技術服務業(ye) 和金融業(ye) 生產(chan) 指數分別增長10.2%和7.3%。騰景高頻模擬數據顯示，截至12月30日，本月服務業(ye) 生產(chan) 指數同比增速為(wei) -2.36%，較上月降幅擴大。基於(yu) 騰景AI經濟預測模型，具體(ti) 的高頻前瞻指標表現在：雖然伴隨12月防控政策優(you) 化、硬性限製解除，但由於(yu) 民眾(zhong) 感染增長較多，其自願或者被迫在家休息減少了出行和線下消費。

　　(三)居民消費波動明顯，政府消費韌性對衝(chong)

　　騰景全口徑數據顯示，2022年前三季度最終消費大體(ti) 呈“V型”走勢，10月份下行至負向區間，其中，居民消費運行情況顯著影響了最終消費的走勢，並且政府消費自二季度以來保持高位運行，與(yu) 居民消費波動形成一定對衝(chong) 。具體(ti) 來看，2022年初全口徑居民消費增速良好，同比增速達到7.7%左右;3月區域疫情集中暴發，就業(ye) 、收入、預期等與(yu) 居民消費密切相關(guan) 的“內(nei) 生性因素”受到不同程度影響，居民消費大幅下降，同比增速在4月下降至低點-10.3%;5月以來隨著疫情好轉、各地促消費政策的大力推進，居民消費深蹲反彈，二季度末消費增速轉負為(wei) 正，呈現“V型”複蘇;三季度全國進入常態化防控階段，居民消費延續弱修複態勢，同比增長2.6%;10月疫情多點散發，居民消費再次落入負增長區間，修複進程被打斷(如圖8所示)。

　　從(cong) 居民消費結構來看，全口徑數據顯示，2022年上半年商品和服務消費走勢基本一致，三季度商品消費延續修複而服務消費持續低迷，10月雙雙回落。具體(ti) 來看，3、4月受疫情衝(chong) 擊，商品和服務消費同步收縮，4月增速分別降至-12.2%和-8.6%，商品消費降幅更大，拖累居民消費整體(ti) 增速;5月隨著防疫顯效、消費場所有序開放，商品和服務消費均呈現邊際修複態勢，6月服務消費增速率先回正，表現出更強韌性。三季度穩增長一攬子措施和接續措施持續推進，但消費信心持續低迷影響促消費政策效果，商品消費整體(ti) 先升後降，服務消費則維持在3%以下的低位運行。10月疫情反複擾動，商品和服務消費增速雙回落，消費修複進程受阻(如圖9所示)。

　　分行業(ye) 看，1-10月居民商品消費中，農(nong) 副產(chan) 品加工業(ye) 、農(nong) 林牧漁業(ye) 、食品製造業(ye) 商品消費占全部商品消費總量比重位居前三，占比分別為(wei) 17.46%、13.98%和7.78%，占比較上年同期均有回升。此外，汽車製造業(ye) 商品消費占比較上年同期下降，增速落入負向區間，顯示汽車消費支撐走弱。服務消費中，房地產(chan) 業(ye) 、批發零售業(ye) 、衛生相關(guan) 消費總量占比居於(yu) 前三，分別為(wei) 28.94%、11.31%和10.92%，其中批發零售業(ye) 、衛生占比較上年同期有所回落。

　　從(cong) 十一大類居民消費來看，1-10月生存類消費在居民消費總量中占比最大，食品煙酒、居住占比分別為(wei) 23.43%、21.45%，疫情衝(chong) 擊下可選和必選消費增速均有下滑，可選消費降幅更大，因此上述必選消費占比較上年同期被動上升。此外，醫療保健占比較上年同期提升，顯示居民對健康的重視程度有所增加，醫療方麵支出加大;交通和通信，教育、文化和娛樂(le) 占比較上年同期回落，主要由於(yu) 出行方式及線下消費場景受限(如圖10所示)。

　　政府消費方麵，1-10月政府消費累計同比增長6.91%，其中醫療衛生和計劃生育增長最快，累計同比增長14.27%，增速較上年同期上升4.59個(ge) 百分點，或可歸因於(yu) 疫情反複擾動下的防疫支出高增長。從(cong) 結構來看，民生類支出是主要支出方向，社會(hui) 保障和就業(ye) 、教育、醫療衛生和計劃生育在政府消費中占比分別為(wei) 24.12%、20.57%、11.89%，占比較上年同期均有提升(如圖11所示)。

　　根據2022年12月份統計局公布的數據，11月消費市場明顯承壓。社會(hui) 消費品零售總額當月同比下降5.9%，其中餐飲收入下行幅度加深，11月餐飲收入同比下降8.4%，降幅較上月擴大0.4個(ge) 百分點;商品零售增速轉負，11月同比下降5.6%，未能對社零增長形成有效支撐。分渠道看，線上消費持續好於(yu) 線下消費，1-11月實物商品網上零售額累計增長6.4%，占社會(hui) 消費品零售總額比重為(wei) 27.1%，占比連續第四個(ge) 月上升。

　　騰景宏觀高頻模擬數據顯示，截至2022年12月30日，本月社會(hui) 消費品零售總額同比降幅收窄至-5.12%，實物商品網上零售額同比增長6.87%， 消費整體(ti) 呈現弱修複態勢。基於(yu) 騰景AI經濟預測模型，具體(ti) 的高頻前瞻指標體(ti) 現在：疫情對於(yu) 車市擾動邊際減弱，12月1日-25日全國乘用車市場零售環比增長47%;並且12月份全國電影票房同比跌幅收窄至-50.51%(11月前值為(wei) -70.15%)， 而海南旅遊消費價(jia) 格指數由11月份同比上漲1.81%轉為(wei) 微跌-0.89%。

　　(四)穩投資力度不減，投資保持溫和複蘇態勢

　　騰景全口徑數據顯示，2022年前三季度，投資單月增速整體(ti) 呈現出“V”型走勢，一季度投資運行持續向好，投資增速穩中有升;進入二季度各地疫情呈散發態勢，投資增速下滑明顯;麵對超預期因素衝(chong) 擊，穩投資力度不斷加強，各項政策工具持續發力，三季度投資逐步企穩回升並重新回到正增長區間;進入四季度後仍保持相對穩定的運行態勢(如圖12所示)。

　　製造業(ye) 投資保持穩健，基建、房地產(chan) 對衝(chong) 之勢仍在延續。從(cong) 行業(ye) 看，2022年前三季度，投資主要呈現以下幾個(ge) 特點：(1)製造業(ye) 投資總體(ti) 保持穩健。從(cong) 增長結構來看，“中遊強，上下遊偏弱”成為(wei) 製造業(ye) 投資主要運行特點。(2)基建投資與(yu) 房地產(chan) 投資仍延續對衝(chong) 之勢，其中基建投資前三季度持續上行，進入四季度後增速趨於(yu) 穩 定，房地產(chan) 投資則在經曆了長時間的持續下滑之後進入“築底期”，總體(ti) 看兩(liang) 者對衝(chong) 之勢趨於(yu) 緩和。(3)服務業(ye) 投資增速穩步提升。相比房地產(chan) 投資，2022年一至三季度，服務業(ye) 投資(不含基建)增速穩中有升，其中，衛生、商務服務業(ye) 等受疫情 衝(chong) 擊較小行業(ye) 成為(wei) 主要的支撐項。

　　房地產(chan) 增速持續下滑，投資結構更趨多元化。以往對於(yu) 投資的分析中，製造業(ye) 投資、基建投資、房地產(chan) 投資一直是固定資產(chan) 投資的三個(ge) 主要組成部分，但在房地產(chan) 投資增速持續下滑背景下，傳(chuan) 統意義(yi) 上的投資結構也在悄然發生變化，主要表現在房地產(chan) 投資在總量占比中持續下滑，服務業(ye) 投資(不含基建)占比穩步提升。騰景全口徑數據顯示，從(cong) 2022年4月開始，服務業(ye) 投資(不含基建)總量占比已經超過房地產(chan) 投資，並且短期內(nei) 兩(liang) 者“剪刀差”呈擴大之勢，服務業(ye) 投資(不含基建)目前已成為(wei) 繼製造業(ye) 投資、基建投資後的第三大構成項，傳(chuan) 統意義(yi) 上製造業(ye) 投資、基建 投資、房地產(chan) 投資的“三元”發展格局正逐步走向多元化(如圖13所示)。

　　根據12月份統計局公布的數據，2022年1至11月份，全國固定資產(chan) 投資(不含農(nong) 戶)520043億(yi) 元，累計同比增長5.3%，相比10月份小幅回落0.5個(ge) 百分點。其中，基建投資累計同比為(wei) 11.65%，製造業(ye) 投資累計同比增長9.3%，房地產(chan) 開發投資累計同比-9.8%。騰景高頻模擬數據顯示，截至12月30日，本月固定資產(chan) 投資完成額累計同比為(wei) 5.26%，較上月小幅上升，其中基礎設施建設投資為(wei) 11.51%，房地產(chan) 開發投資為(wei) -9.97%，製造業(ye) 投資為(wei) 9.19%。基於(yu) 騰景AI經濟預測模型，體(ti) 現基建、房地產(chan) 和製造業(ye) 投資的高頻前瞻指標漲跌不一：基建投資方麵，截至12月30日，國內(nei) 64家樣本企業(ye) 瀝青開工率12月同比降至-12.18%(前值2.56%);房地產(chan) 投資方麵，30個(ge) 大中城市商品房成交麵積同比降幅收窄至-16.47%(前值-33.94%)，邊際改善，其中三線城市成交麵積同比擴大至91.5% (前值-16.94%);製造業(ye) 投資方麵，熱軋普通 板 卷 (4.75-11.5mm，Q235) 價(jia) 格同比降幅收窄至-17.24%(前值-23.51%)。

　　(五)進出口整體(ti) 呈現較強韌性，外貿結構持續優(you) 化

　　騰景全口徑數據顯示，2022年前10個(ge) 月進出口總值累計同比增長11.2%，其中出口累計同比增長14.7%，進口累計同比增長7.2%。總體(ti) 來看一季度主要產(chan) 品出口保持較好態勢，大宗商品價(jia) 格上漲助力進口增長，進出口實現開局穩。但隨著美國等主要貿易國家財政補貼及貨幣寬鬆政策開始退出，海外需求下降，疊加同期高基數效應影響，季末進出口增速明顯下滑。二季度國內(nei) 疫情防控形勢向好，複工複產(chan) 有序推進，穩外貿相關(guan) 政策效果逐步顯現，進出口出現回升，進口增速由4月的-0.32%增長至6月的6.31%，出口增速由4月的2.5%增長至6月的22%。三季度海外經濟持續放緩，外需大幅收縮，同時高溫限電等因素限製國內(nei) 供給，出口再度滑落。進入四季度，國內(nei) 外環境仍存較強的複雜性與(yu) 不確定性，外需不足加之2021年年底高基數效應影響，外貿發展進一步承壓(如圖14所示)。

　　從(cong) 貨物貿易來看，2022年前10個(ge) 月貿易主體(ti) 結構、市場結構、商品結構等，都呈現出轉型升級、持續優(you) 化的態勢。貿易主體(ti) 方麵，全國民營企業(ye) 合計進出口17.44萬(wan) 億(yi) 元，在同期外貿總值中的占比較2021年提升2.2個(ge) 百分點至50.4%，民營企業(ye) 在外貿經營中占比過半，繼續發揮外貿“主力軍(jun) ”作用。市場結構方麵，東(dong) 盟仍為(wei) 我國第一大貿易夥(huo) 伴，但“一帶一路”沿線國家增速亮眼。我國對“一帶一路”沿線國家合計進出口11.23 萬(wan) 億(yi) 元，增長20.9%，同期，我國與(yu) 東(dong) 盟、歐盟、美國、韓國貿易增速分別為(wei) 15.8%、4.7%、6.8%、6.5%， “一帶一路”沿線國家進出口增勢較好，已成為(wei) 我國對外貿易的重要支撐。出口產(chan) 品類型方麵，機電產(chan) 品和勞動密集型產(chan) 品出口均實現增長。高新技術產(chan) 品出口增勢強勁，汽車產(chan) 品出口增長超 70%。

　　從(cong) 服務貿易來看，2022年前10個(ge) 月我國服務貿易保持積極恢複勢頭，知識密集型服務業(ye) 與(yu) 旅行服務進出口穩步回升。知識密集型服務出口11499.2億(yi) 元，同比增長14.3%，其中知識產(chan) 權使用、電信計算機和信息服務增長較快。知識密集型服務進口8978.8億(yi) 元，其中保險服務增速超50%。以信息傳(chuan) 輸、軟件和信息技術服務業(ye) 為(wei) 引領的新興(xing) 服務業(ye) 市場主體(ti) 增勢迅猛，為(wei) 服務貿易注入新的增長動能。隨著疫情防控不斷優(you) 化，旅行服務逐步恢複，旅行服務進出口總值較上年同期增長9.1%。

　　淨出口在一季度波動上升，4月達到年內(nei) 峰值後逐步下降。而存貨增加在8月份後上揚，是對需求收縮後的應對性反映。從(cong) 圖15中也可看出，存貨增加與(yu) 淨出口之間存在著較為(wei) 明顯的對衝(chong) 效應。

　　騰景宏觀高頻模擬數據顯示， 截至12月30日，本月按美元計價(jia) 的進口金額當月同比為(wei) -8.23%，出口金額當月同比為(wei) -14.03%，出口較上月仍呈收縮態勢，進口邊際修複。基於(yu) 騰景AI經濟預測模型，具體(ti) 的高頻前瞻指標體(ti) 現在：進口方麵，中國進口集裝箱運價(jia) 指數(CICFI)同比降幅從(cong) 11月-6.02%擴大至12月的-9.63%，波羅的幹散貨海運費指數(BDI)同比降幅則從(cong) 11月-53.28%上升至12月-48.74%，降幅有所收窄。從(cong) 中港協重點監測的煤炭、原油和礦石的吞吐量來看，12月上旬，重點監測港口煤炭吞吐量同比繼續回落(-18.2%)，原油吞吐量同比微降(-0.5%)，礦石吞吐量同比小幅增長(4.7%)。

　　出口方麵，截至2022年12月30日，12月份中國出口集裝箱運價(jia) 指數(CCFI)和上海出口集裝箱運價(jia) 指數(SCFI)同比分別為(wei) -57.72%和-76.78%，較11月份降幅仍在持續擴大。從(cong) 集裝箱吞吐量來看，12月上旬，沿海八大樞紐港口集裝箱吞吐量同比增加5.8%，其中外貿同比增加5.5%;而長三角、珠三角地區的樞紐港口外貿重箱同比均在較大幅度下降，前者下降約13%，後者下降約20%。同時，外需方麵依舊表現不足， 美國12月Markit製造業(ye) PMI初值錄得46.2，為(wei) 31個(ge) 月新低;而歐元區12月份製造業(ye) PMI錄得47.8，已連續6個(ge) 月處於(yu) “榮枯線”以下。

　　(六)社融總量穩步增長，CPI-PPI剪刀差由負轉正

　　社融總量擴張，人民幣貸款和政府債(zhai) 券淨融資是主要支撐因素。貨幣金融方麵，2022年1-11月新增社融規模30.69萬(wan) 億(yi) 元，比2021年同期增長1.7 萬(wan) 億(yi) 元。分項看，表內(nei) 業(ye) 務的人民幣貸款 和其他業(ye) 務的政府債(zhai) 券項目為(wei) 主要支撐項，分別比2021年同期增長0.56萬(wan) 億(yi) 和0.99萬(wan) 億(yi) 。並且從(cong) 季度拆分各項來看，2022年前兩(liang) 個(ge) 季度的政府債(zhai) 券淨融資量同比增速較下半年的同比增速明顯更快，體(ti) 現出了上半年積極的財政政策和穩健的貨幣政策靠前發力的特點。表外融資方麵，委托貸款、信托貸款、未貼現銀行承兌(dui) 匯票較2021年同期分別少減4691億(yi) 元、10281億(yi) 元和638億(yi) 元，收縮態勢均有放緩。直接融資方麵，企業(ye) 債(zhai) 券淨融資比2021年同期減少0.56萬(wan) 億(yi) 元，非金融企業(ye) 境內(nei) 股票融資同比基本持平，整體(ti) 看小幅拖累社融新增，主要由於(yu) 2022年債(zhai) 券市場利率上浮明顯，導致企業(ye) 債(zhai) 發行出現了大規模取消，例如三季度同比下滑了近30%。11月份數據也顯示，共有91隻信用債(zhai) 取消發行，規模達到724.4億(yi) 元， 而2021年同期僅(jin) 有29隻信用債(zhai) 取消發行，規模為(wei) 167億(yi) 元(如圖16和圖17所示)。

　　貨幣供應量M1-M2剪刀差和社融-M2剪刀差均有進一步擴大趨勢。M1、M2增速全年維持平穩增長的主基調，在2月份剪刀差顯著縮小後幾乎維持不變，直到年底由於(yu) 受疫情短期衝(chong) 擊，全社會(hui) 定期存款比例明顯抬升，預防性儲(chu) 蓄增加，風險偏好進一步下降，導致剪刀差進一步擴大。值得注意的是，M2同比增速不斷創下近5年內(nei) 的新高，2022年11月末，M2增速再次較前值上行0.6個(ge) 百分點至12.4%。充 分展現出“以我為(wei) 主”的寬鬆貨幣政策環境，再發揮貨幣政策工具的總量和結構雙重功能，通過降息、降準、上調外匯存款準備金率等方式，保持全年流動性合理充裕且有效增加金融機構的長期穩定資金來源。但是，社融與(yu) M2剪刀差進一步走擴說明貨幣供給端已經大於(yu) 需求端，雖然M2代表的市場資金供給充裕但需求端的融資意願仍處低位，市場仍麵臨(lin) 信心不足的問題(如圖18所示)。

　　CPI同比全年呈衝(chong) 高回落趨勢。截至2022年11月，全國居民消費價(jia) 格指數(CPI)累計同比上漲 2.0%。逐月看，前9個(ge) 月CPI同比前低後高呈現穩定上行態勢，食品價(jia) 格的上漲是CPI增速加快的主要原因。在9月份創下2022年CPI新高時，當月食品CPI同比增長8.8%，其中鮮菜價(jia) 格同比增長12.1%。進入四季度後CPI同比下降明顯，可能原因包括豬肉價(jia) 格下降帶動食品價(jia) 格回落再疊加翹尾因素共同導致CPI同比增速下降。

　　PPI同比全年持續回落。截至2022年11月，全國工業(ye) 生產(chan) 者出廠價(jia) 格指數(PPI)累計同比上漲 4.6%，逐月看，PPI同比自1月份高點9.1%持續下滑至-1.3%。主要受工業(ye) 上遊原材料、能源品等價(jia) 格回落影響，生產(chan) 資料價(jia) 格同比繼續回落;受需求不足及上遊工業(ye) 傳(chuan) 導影響，生活資料價(jia) 格繼續下行，同時截至2022年11月份平均3.9%的翹尾因素相較於(yu) 2021年同期的1.6%也有明顯提升。另一方麵，CPI-PPI剪刀差自8月份首次轉負後保持負增長趨勢，該現象意味著企業(ye) 利潤改善正向下遊逐步傳(chuan) 導，中下遊企業(ye) 成本壓力將進一步緩解(如圖19所示)。

　　人民幣對美元即期匯率全年呈“先平穩運行，再大幅貶值，最後震蕩回升”的態勢。2022 年初受益於(yu) 我國經濟穩定恢複、出口延續韌性以及俄烏(wu) 衝(chong) 突爆發後人民幣具備一定避險屬性，人民幣對美元即期匯率小幅震蕩升值。隨後持續到11月初，由於(yu) 受國內(nei) 疫情衝(chong) 擊經濟下行壓力持續加大，疊加中美貨幣政策周期錯位甚至出現利差倒掛現象，導致人民幣對美元即期匯率大幅快速貶值。年末隨著美聯儲(chu) 臨(lin) 近加息上限，中美經貿關(guan) 係出現緩和跡象以及國內(nei) 經濟呈現企穩複蘇勢頭，使得匯率逐步企穩。

　　騰景宏觀高頻模擬數據顯示，截至2022年12月30日，12月份社融規模存量當月同 比為(wei) 10.03%，M2當月同比為(wei) 12.10%，CPI當月同比為(wei) 2.20%，PPI當月同比為(wei) 0.17%，美元對人民幣匯率為(wei) 6.97。具體(ti) 到12月的食品項、非食品項的高頻數據，截至2022年12月30日，農(nong) 產(chan) 品批發價(jia) 格200指數月均值12月同比為(wei) -0.72%(前值為(wei) -3.49%)，28種重點監測蔬菜平均批發價(jia) 同比值-10.28%(前值-24.73%)，6種重點監測水果平均批發價(jia) 同比值為(wei) 11.61%(前值11.59%)， 全國豬肉市場均價(jia) 同比值 為(wei) 26.93%( 前值為(wei) 46.38%)。非食品項方麵，我們(men) 重點關(guan) 注與(yu) CPI交通工具用燃料當月同比相關(guan) 性最高的北京地區89#汽油，其最高零售價(jia) 的12月同比漲幅小幅下行至9.81%(前值為(wei) 11.64%)。PPI高頻數據方麵，截至12月30日，環渤海動力煤(秦皇島：5500K) 均價(jia) 同比值較11月(-5.41%)上漲4.6個(ge) 百分點至-0.81%，批發價(jia) 格指數 (CFCI) 化肥綜合的同比值由1.92%上行至9%，生產(chan) 資料價(jia) 格指數同比值降幅由-10.6%收窄至-7.3%，國際原油均價(jia) 同比從(cong) 6.28%小幅上漲至7.32%。（“宏觀經濟預測分析”課題組由中國發展研究基金會(hui) “博智宏觀論壇”和北京騰景大數據應用科技研究院研究團隊組成。課題組顧問：劉世錦；負責人：吳衛、崔煜、趙建翔；主要執筆者：趙建翔 等；成員：李雲(yun) 海、暢婉琪、鄭旭揚、李穎、謝凱文、趙宕涵、周琪、穀碩、劉暘、向左喆、葉擎天、張麗(li) 媛、朱子航、丁東(dong) 、王豔陽、馬天昊、譚永川、張文清）