據《21世紀經濟報道》披露，北京過度依賴銀行土地儲(chu) 備貸款進行土地開發和基礎設施建設，從(cong) 2009年至2011年5月，相關(guan) 貸款總規模超過2500億(yi) 元人民幣。自2011年初開始，大規模還本付息已經開始，目前每月還本付息在100億(yi) 元以上，而今年以來每月土地出讓收入隻有50億(yi) 元左右，還貸壓力巨大。

　　解剖麻雀可以了解我國當今財政體(ti) 製、貨幣體(ti) 係的真實運行模式。通過分析北京土地財政與(yu) 土地貨幣，我們(men) 可以說，沒有土地財政，就沒有新北京；沒有土地抵押，就沒有龐大的地方貸款。北京土地財政接近破產(chan) 的邊緣，中國以房地產(chan) 為(wei) 主要抵押品，為(wei) 造城運動主要燃料的激進式經濟發展模式將告一段落。

　　地方政府的財政收入不能缺少土地收入。根據北京市2010年預算執行情況和2011年預算草案報告，北京市級政府性基金收入完成684.7億(yi) 元，增長56.5%，完成預算的314.6%。之所以超額完成預算，主要是國有土地使用權出讓金收入超收較多。2010年全市國有土地使用權出讓金收入557.7億(yi) 元，完成預算的460.5%。一般預算收支出現赤字，靠包含土地在內(nei) 的政府性基金彌補。

　　中國的信貸體(ti) 係與(yu) 土地緊緊捆綁在一起，土地是地方政府銀行信貸最重要的抵押物。2009年北京市完成土地儲(chu) 備投資1165億(yi) 元，2010年完成土地儲(chu) 備投資1300億(yi) 元。2011年1月到5月，新增土地儲(chu) 備開發投資約為(wei) 300多億(yi) 元。上述資金中的70%源自銀行貸款，30%來自政府財政注入資金。在此，政府與(yu) 銀行、開發商成為(wei) 利益鏈上的共同體(ti) ：政府大規模投入土地一級市場，將熟地納入土地市場變現獲得溢價(jia) ，政府與(yu) 銀行皆大歡喜。開發商則向二級市場索取，隻要市場能夠承受，房價(jia) 就能節節上漲。筆者至今記得某商業(ye) 銀行爭(zheng) 取到政府大規模土地貸款份額時的欣喜若狂。

　　這是一條圍繞土地的產(chan) 業(ye) 鏈條，當土地價(jia) 格與(yu) 成交量上升時，這一鏈條天衣無縫，一旦房地產(chan) 價(jia) 格下行，就會(hui) 成為(wei) 中國經濟的脆弱棘冠。

　　沒有市場支撐的虛擬經濟遲早會(hui) 被刺破。根據北京市國土局公布的數據，今年1到5月通過招拍掛方式出讓住宅用地87.4公頃，不足年度計劃供應量（1220公頃）的一成；截至5月24日，北京市通過招拍掛出讓土地的總收入為(wei) 250.61億(yi) 元，同比減少59.2%。250億(yi) 元用來還本付息都不夠，更不必說獲得土地高額溢價(jia) 。以北京為(wei) 首，土地成交量大幅下降的城市存在財政破產(chan) 風險。

　　此利益鏈條中最大的軟肋是抵押物的價(jia) 格。土地作為(wei) 信貸抵押品，表麵看來非常安全，實際上不堪一擊，原因在於(yu) 土地作為(wei) 抵押品的價(jia) 格是多變的，而在中國市場，風險也是不可對衝(chong) 的。

　　當市場流動性過剩時，房地產(chan) 作為(wei) 抵押物，價(jia) 格不斷攀升，因此在2010年中國房地產(chan) 泡沫的高峰期以土地質押貸款，銀行是怎麽(me) 看怎麽(me) 合適；一旦流動性下降，房地產(chan) 價(jia) 格低迷，銀行炒地炒成地主、炒房炒成房東(dong) 之後，必然麵對房地產(chan) 價(jia) 格的下挫，資產(chan) 負債(zhai) 表急劇惡化。不妨設想一下美國次貸泡沫高峰期，房地產(chan) 價(jia) 格似乎在通天塔，見不到頂，房屋抵押貸款讓房東(dong) 過上了超前消費的好日子，銀行也賺得不亦樂(le) 乎，次貸危機泡沫被針尖挑破，地獄瞬間打開了大門，不論是銀行還是房東(dong) ，全都變成了負翁。無獨有偶，日本泡沫經濟時代，房地產(chan) 同樣是重要的貨幣抵押物。

　　把土地作為(wei) 最重要的抵押物發放貨幣，是世界上比較不靠譜的生意，也是金融危機爆發的常見導火索。一項研究顯示，我國90%以上信貸依靠房地產(chan) 等固定資產(chan) 抵押，當抵押物價(jia) 值下降，從(cong) 地方財政、企業(ye) 到銀行，風險會(hui) 在一夕之間暴露。

　　皮之不存，毛將焉附？房地產(chan) 泡沫有好泡沫與(yu) 惡泡沫之分，當實體(ti) 經濟上升、資金流與(yu) 人才流源源流入某經濟體(ti) 時，房地產(chan) 價(jia) 格在可承受的範圍內(nei) 上升，這時的泡沫是好泡沫；當房地產(chan) 脫離實體(ti) 經濟，隻靠貨幣與(yu) 預期支撐時，這時的泡沫就是惡泡沫。以北京為(wei) 首的國內(nei) 房地產(chan) 市場，正在顯示出惡化的趨勢，其房地產(chan) 均價(jia) 遠遠超過某些發達經濟體(ti) 。新的造城運動與(yu) 銀行古老的房地產(chan) 抵押貸款模式，成為(wei) 房地產(chan) 泡沫的支柱。

　　大廈傾(qing) 斜，支柱快倒，幸虧(kui) ，補上其他的支柱還不算太晚。

　　（作者係資深財經評論員）