近日，接二連三的央企、地方國企債(zhai) 務違約，連續重擊“風雨飄搖”的信用債(zhai) 市場。

　　在宏觀經濟下行、杠杆率高企的背景下，集中於(yu) 中上遊、重資產(chan) 、周期性行業(ye) 的國有企業(ye) ，其盈利情況或許比民企還要差，諸多虛高的國企評級可能麵臨(lin) 係統性下調。

　　中國人民銀行行長周小川近日表示，中國企業(ye) 債(zhai) 務水平過高，正在推升經濟風險。

　　國家發改委投資研究所投資政策研究室主任吳亞(ya) 平告訴《第一財經日報》，國家發改委確實已經要求地方發改委去排查企業(ye) 債(zhai) 的潛在風險。這樣做的目的是未雨綢繆，為(wei) 風險做好預案。

　　債(zhai) 務違約將如何處置，也成為(wei) 擺在監管者和投資人麵前的難題。根據已經違約企業(ye) 的債(zhai) 務重組方案，減債(zhai) 、債(zhai) 轉股等均有被提及。

　　在市場人士看來，債(zhai) 市投資者之複雜，決(jue) 定了任何一種辦法都麵臨(lin) 重重困難。不過，如今的諸多風險也為(wei) 債(zhai) 轉股進程打開了局麵。如果某個(ge) 發行人債(zhai) 轉股成功，顯然有利於(yu) 降低相應的債(zhai) 務違約風險。但對不少債(zhai) 券持有人來說，這樣的安排仍是不可承受之重。

　　國企債(zhai) 務違約頻繁

　　債(zhai) 務違約的風險已經從(cong) 民企蔓延至國企及央企子公司。

　　中信證券研究部總監、固定收益首席分析師明明告訴《第一財經日報》，當前國有企業(ye) 經營狀況顯著差於(yu) 民營企業(ye) ，國企集中於(yu) 中上遊、重資產(chan) 、周期行業(ye) ，盈利情況堪憂。

　　中國鐵路物資股份有限公司（下稱“中鐵物資”）周一發布公告稱，因業(ye) 務規模持續萎縮，經營效益下滑，正在對下一步改革脫困措施及債(zhai) 務償(chang) 付安排等重大事項進行討論，公司申請相關(guan) 債(zhai) 務融資工具於(yu) 2016年4月11日上午開始暫停交易。

　　公告顯示，公司發行且尚在存續期的債(zhai) 務融資工具有9期，合計規模為(wei) 168億(yi) 元，最早兌(dui) 付的“15鐵物資SCP004”，到期兌(dui) 付日為(wei) 2016年5月17日。

　　中鐵物資的主要股東(dong) 為(wei) 中鐵物資總公司，持股比例為(wei) 96.40%，實際控製人為(wei) 國務院國資委，是典型的央企子公司。主營業(ye) 務為(wei) 鐵路物資供應服務業(ye) 務和大宗商品貿易及生產(chan) 性服務業(ye) 務。

　　國信證券(002736，股吧)宏觀固收團隊的一份研報稱，此前銀行間暫停交易的情況少見，估計此次中鐵物資債(zhai) 券集體(ti) 暫停交易是公司有重大事項公布，此次暫停交易並不等於(yu) 債(zhai) 券違約，公司進行債(zhai) 務重組的可能性不低。

　　不過，近年來該公司業(ye) 務規模持續萎縮、經營效益下滑卻是事實。2015年第一季度，公司經營慘淡，營業(ye) 收入和毛利潤分別同比下滑55.64%和56.03%。

　　就在幾天前的4月8日，中煤集團山西華昱能源有限公司（下稱“中煤華昱”）6億(yi) 元短融，由於(yu) 發行人未能在兌(dui) 付日籌措足額償(chang) 付資金，已構成實質性違約。該債(zhai) 券為(wei) “15華昱CP001”，發行期限1年，票麵利率6.3%。

　　值得注意的是，中煤華昱還有存續期內(nei) 的應付債(zhai) 券38.5億(yi) 元，其中15億(yi) 元和23.5億(yi) 元先後在2016年、2017年到期。

　　4月5日，地方國企東(dong) 北特鋼第一期10億(yi) 元超短融（15東(dong) 特鋼SCP001）不能按期足額償(chang) 付，已構成實質性違約。該公司給出的解釋是，受鋼鐵行業(ye) 整體(ti) 不景氣影響，公司近期銷售壓力很大，庫存商品增加，銷售回款不及時。

　　更早之前，國企保定天威、央企二重集團、中鋼股份先後發生債(zhai) 券違約。

　　吳亞(ya) 平告訴《第一財經日報》記者，央企、國企打破剛性兌(dui) 付對整個(ge) 債(zhai) 券市場而言並非壞事，高杠杆背景下，不破不立，“杠杆怎麽(me) 降？隻有這樣，市場上一些劣質企業(ye) 才能出清。”

　　明明表示，隨著供給側(ce) 結構性改革的推進，“僵屍企業(ye) 大戰”序幕拉開，諸多虛高的國企評級或將係統性下調，從(cong) 隱含評級上看，即便是高等級的央企屬性公司，市場對其真實的信用資質評價(jia) 分化也相當嚴(yan) 重，一些自身償(chang) 債(zhai) 能力差、與(yu) 母公司主營業(ye) 務關(guan) 係不是很密切的央企子公司，未來可能成為(wei) 評級下調的重災區。

　　本月已棄發債(zhai) 券178億(yi) 元

　　央企、地方國企接二連三地“倒下”，對整個(ge) 債(zhai) 券市場的影響不容小覷，尤其體(ti) 現在對投資者信心的撼動上。近期，超乎尋常規模的債(zhai) 券取消發行，就反映出投資人對債(zhai) 市的擔憂。

　　上海清算所網站顯示，4月12日西南水泥有限公司發布公告，取消發行第二期15億(yi) 元短期融資券。此次短融發行金額為(wei) 15億(yi) 元，發行期限為(wei) 365天，原定於(yu) 4月11日發行。

　　截至12日，本月中國企業(ye) 至少有18隻債(zhai) 券共178億(yi) 元取消發行，債(zhai) 券類型包括了超短融、短融和中票。3月就有62家企業(ye) 取消448億(yi) 元的債(zhai) 券發行計劃，規模相當於(yu) 去年同期的3倍。

　　這裏麵不乏北方水泥、西南水泥、陽泉煤業(ye) 等“高危行業(ye) ”的企業(ye) 。大部分債(zhai) 券取消發行的原因是“近期市場波動較大”、“在原協商利率區間內(nei) 認購不足”。

　　周小川在近日的一次講話中警告，中國企業(ye) 債(zhai) 務水平過高，正在推升經濟風險。

　　跟債(zhai) 券市場相關(guan) 的各個(ge) 監管方，也已經在各自的領域內(nei) 鳴響“警鍾”。

　　日前有媒體(ti) 報道稱，企業(ye) 債(zhai) 監管部門國家發改委近期再次下發通知，要求發行人、承銷商及各地發改委等開展企業(ye) 債(zhai) 券本息的兌(dui) 付風險排查工作，並加強存續期的信息披露工作。

　　吳亞(ya) 平告訴記者，發改委確實已經要求地方發改委去排查企業(ye) 債(zhai) 的潛在風險，目前結果還未知曉。這樣做確實是未雨綢繆，為(wei) 風險做好預案，“如果出現區域性風險，區域債(zhai) 券發行上就要加以控製；如果出現行業(ye) 性的問題，針對該行業(ye) 也要從(cong) 緊。”

　　債(zhai) 轉股有望用於(yu) 風險應對

　　違約債(zhai) 券如何處置，成為(wei) 擺在監管者和投資人麵前的難題。

　　根據已經違約企業(ye) 的債(zhai) 務重組方案，減債(zhai) 、債(zhai) 轉股等均有被提及。有分析認為(wei) ，本次中鐵物資的案例或將成為(wei) 債(zhai) 轉股進程的標誌性事件。如國信證券的研究報告所言，如果某個(ge) 發行人債(zhai) 轉股成功，有利於(yu) 降低相應違約風險。

　　4月7日，之前違約的中鋼集團600億(yi) 債(zhai) 務重組方案已上報國資委、銀監會(hui) ，並等待國務院批複。據報道，該方案涉及與(yu) 幾十家銀行協商達成的減債(zhai) 、展期、債(zhai) 轉股等條款。

　　明明告訴本報記者，參考中鋼集團的方案，對於(yu) 中鐵物資相關(guan) 債(zhai) 務融資工具暫停交易的舉(ju) 措，考慮其國資背景以及短期債(zhai) 務承壓，未來的處置路徑或是進行債(zhai) 轉股等債(zhai) 務重組。

　　“債(zhai) 券投資人的債(zhai) 轉股比銀行業(ye) 的難度更大，債(zhai) 券持有人很豐(feng) 富，像之前有很多貨幣市場基金也持有了大量公募債(zhai) ，假設基金公司和債(zhai) 務人去談，肯定比銀行更弱勢。”明明對本報記者說。

　　某大型公募基金固收投資負責人告訴《第一財經日報》，實際上，以上任何一種方法都非常難，目前行業(ye) 內(nei) 沒有係統性的處置辦法，“首先，誰都不願意減債(zhai) ；轉股的話，我們(men) 做固定收益的債(zhai) 券怎麽(me) 轉成股票，轉成股票怎麽(me) 退出？沒有流動性。對於(yu) 基金公司來說，隻能盡量規避風險，從(cong) 選債(zhai) 的層麵，大家現在對信用債(zhai) 都比較謹慎。”

　　吳亞(ya) 平認為(wei) ，銀行是銀行間債(zhai) 券市場最主要的債(zhai) 權人，對它們(men) 而言，債(zhai) 權變股權，變為(wei) 一個(ge) 長期投資，要靠投資收益獲利，短期內(nei) 或許願意這樣做，“銀行可以成立資管公司，或者股權類的投資機構，讓每家銀行自己采取可行的方式，自行剝離。”

　　明明表示，從(cong) 宏觀上看，債(zhai) 轉股將是供給側(ce) 改革元年托底係統性信用風險不爆發的必要債(zhai) 務重組方案，但是從(cong) 具體(ti) 案例上看，債(zhai) 轉股進展的時間、流程等對債(zhai) 券持有人依然是不可承受之重。

　　“就本次中鐵物資案例來看，將會(hui) 成為(wei) 債(zhai) 轉股進程的標誌性事件，未來有效解決(jue) 的可能性很大，不過是否能以一推三還待觀察。”明明說。