從(cong) 兩(liang) 會(hui) 透露出的政策意圖來看，對經濟結構轉型和企業(ye) “去杠杆”要求的定調並未改變。

　　3月5日，在國務院總理李克強作的《政府工作報告》中，“去杠杆”與(yu) 去產(chan) 能、去庫存等目標一道仍作為(wei) 2016年工作重點之一，而這一目標的實現需要資本市場的助力。

　　《政府工作報告》提出，要推進股票、債(zhai) 券市場改革和法治化建設，促進多層次資本市場健康發展，提高直接融資比重。在強調深化投融資體(ti) 製改革的同時，《政府工作報告》指出，要探索基礎設施等資產(chan) 證券化。

　　對此，有研究人士表示，這一表態或意味著股票發行體(ti) 製的改革或需一段時間，而未來資產(chan) 證券化業(ye) 務將得到力推。

　　值得一提的是，無論是推動股票融資的市場化進程還是大力發展資產(chan) 證券化業(ye) 務，權益的增加和資產(chan) 類的融資都能在不提高企業(ye) 負債(zhai) 率的情況下實現融資功能。

　　而有業(ye) 內(nei) 人士認為(wei) ，資產(chan) 證券化（下稱ABS）市場的發展速度雖然迅猛，但原始權益人擔保、兜底等隱性負債(zhai) 也仍然存在。

　　與(yu) 此同時，ABS業(ye) 務也受製於(yu) 分業(ye) 監管體(ti) 係的局限、法律環境尚未成熟、買(mai) 方市場培育不足等問題的掣肘，而“去杠杆”的現實要求和力推資產(chan) 證券化的政策預期也有可能讓該類業(ye) 務收獲更大的製度紅利。

　　力推資產(chan) 證券化猜想

　　當下所推進的“去杠杆”工作，或需要資本市場改革的推動；而大力發展直接融資，並提高其中的股權融資比例，進而降低資產(chan) 負債(zhai) 率，也是實現去杠杆的實現路徑之一。

　　“提出推進股票發行體(ti) 製改革，原因之一也是去杠杆，通過增發股份增加資本金，減少負債(zhai) 率，杠杆也就下來了。”一位接近監管層的券商人士表示，“杠杆降低後，一方麵企業(ye) 的融資天花板擴大了，能融到更多的錢，另一方麵金融係統的風險也被緩釋了。”

　　事實上，《政府工作報告》已對規範發展股權融資市場有所表態，其提出要推進股票市場改革和法治化建設，並提高直接融資比例。

　　與(yu) 此同時，ABS作為(wei) 另一種“降杠杆”利器，其實現融資且並不占用企業(ye) 負債(zhai) 率的功能以及大力發展的預期，正被業(ye) 內(nei) 越發看好。

　　例如國泰君安證券宏觀分析師任澤平就表示，當期的新思路可能是力推資產(chan) 證券化。

　　“提出探索基礎設施等資產(chan) 證券化，2016年新思路可能是力推資產(chan) 證券化。”任澤平指出，“股市主基調是休養(yang) 生息，結構性行情。”

　　“增發股本和ABS都能進一步優(you) 化企業(ye) 的資產(chan) 負債(zhai) 表，實現降杠杆的目標。”北京一家中型券商非銀金融研究員楊哲（化名）認為(wei) ，“前者是補充了權益，稀釋了負債(zhai) 的占比；後者則是把資產(chan) 現金流折現，但並不直接對企業(ye) 造成負債(zhai) 累積。”

　　而在業(ye) 內(nei) 人士看來，當前通過大力發展ABS來兌(dui) 現降杠杆的政策目標，更加貼合國內(nei) 金融市場的現實情況。

　　“國內(nei) 股票市場的機構投資者培育得不是很成熟，而分業(ye) 監管要求又阻止了銀行這種大資金機構在這一市場中博弈的可能性，而且股票市場以散戶為(wei) 主，投機現象嚴(yan) 重，所以需完善後，才能讓股票市場發揮其作用。”楊哲坦言，“對比下，債(zhai) 券市場則相對更市場化、機構化，所以發展ABS其實會(hui) 比推動股權融資改革更有效果。”

　　政策紅利尚待落地

　　事實上，ABS的發展的確存在著較大的可發展空間。

　　據WIND數據顯示，截至2015年底信貸和企業(ye) ABS的市場存量分別為(wei) 4737.13億(yi) 元和2324.99億(yi) 元，分別較上一年增長87.18%和399.13%，但與(yu) 數十萬(wan) 億(yi) 級的債(zhai) 券市場相比仍然屬於(yu) “小巫見大巫”。

　　恒泰證券認為(wei) ，國內(nei) ABS市場將在2016年保持快速發展勢頭，向萬(wan) 億(yi) 級規模進軍(jun) ，而且在產(chan) 品結構創新方麵也將有更大的突破。

　　“在備案製和注冊(ce) 製下進行試點規模的擴容，能夠有效提高ABS產(chan) 品的發行效率。”恒泰證券指出，“ABS產(chan) 品結構設計不斷創新，一是交易所產(chan) 品引入真實出表設計；二是嚐試次級檔公開發行；三是循環結構設計得到更廣泛應用。”

　　另一方麵，新上任的證監會(hui) 主席劉士餘(yu) 也曾在央行任職期間，在多個(ge) 場合公開表示要大力推動ABS產(chan) 品的發展，這也被業(ye) 內(nei) 人士視為(wei) ABS有望得到大力支持的原因。

　　“之前劉推過PPN，那時候沒人想到PPN每年也會(hui) 達到萬(wan) 億(yi) 規模，”一位接近交易商協會(hui) 人士表示，“所以劉任職後，ABS受到推動的概率也很大。”

　　不過值得注意的是，雖然ABS能夠成為(wei) 降杠杆的一種資本工具，但其現實中也存在各種阻礙與(yu) 問題。

　　例如，ABS在名義(yi) 上雖不會(hui) 增加企業(ye) 負債(zhai) ，但在多數已發項目中，廣泛存在原始權益人擔保，資產(chan) 無法實現真實出表等問題，仍在無形間增加了企業(ye) 的或有負債(zhai) 。

　　“原始權益人擔保，資產(chan) 不出表、或者做收益權其實仍是現階段ABS業(ye) 務的一個(ge) 常見問題。”中金公司一位ABS業(ye) 務人士吳斌（化名）表示，“如果資產(chan) 不出表，原始權益人又提供了擔保，其實相當於(yu) 是在用ABS的通道做實質上的債(zhai) ，不會(hui) 考量資產(chan) 質量，而更多會(hui) 去想原始權益人的實力。”

　　“這種權益人或其股東(dong) 對ABS的擔保，其實還是形成了或有債(zhai) 務，相當於(yu) 杠杆並沒有降低。”吳斌坦言。

　　此外，受製於(yu) 債(zhai) 券市場監管分割的影響，ABS也以信貸資產(chan) 和企業(ye) 資產(chan) 兩(liang) 條線開展，而其中的部分嵌套運作也為(wei) 監管套利創造了條件。

　　“在分業(ye) 監管機製下，ABS容易形成監管套利。”北京一位基金子公司中層人士指出，“比如現在業(ye) 內(nei) 有把集合信托做成基礎資產(chan) 的，也就是它的原始權益人很分散，但其實背後的債(zhai) 權又很集中，這裏就麵臨(lin) 著比較大的法律風險，穿透到底層，相當於(yu) 銀行資金通過ABS和集合信托購買(mai) 了非標資產(chan) ，來實現非標轉標。”

　　但在業(ye) 內(nei) 人士看來，在當前“去杠杆”的目標及ABS的力推預期下，未來相關(guan) 的製度障礙也有望得到一定程度的化解。

　　“推動ABS一大方麵是來自製度紅利的釋放，這是監管方麵能夠做的，比如推動產(chan) 品種類豐(feng) 富化，試點公募和REITs等業(ye) 務，加大力度培育買(mai) 方市場。”吳斌表示。

　　值得一提的是，兩(liang) 會(hui) 期間亦有代表提出了涉及推動REITs發展等議案，例如湖南步步高(002251，股吧)商業(ye) 集團董事長王填就建議，應盡早推出REITs，助力商業(ye) 不動產(chan) 的資產(chan) 證券化。