中國債(zhai) 務水平是一個(ge) 全球熱議話題。近期，國際貨幣基金組織(IMF)發布了與(yu) 中國的2017年度第四條款磋商報告，吸引了國內(nei) 外投資者廣泛關(guan) 注。其中最受關(guan) 注的是，報告預測中國非金融部門債(zhai) 務占GDP比值將由2016年的235%上升到2022年的290%，並據此認為(wei) 中國債(zhai) 務增長速度處於(yu) 危險路徑。我們(men) 認為(wei) ，IMF特別指出的中國債(zhai) 務問題具有預警意義(yi) ，但對債(zhai) 務水平未來五年仍保持快速上升的結論有失偏頗，顯然沒有考慮近年來中國政府多措並舉(ju) 降杠杆之下實體(ti) 經濟杠杆率增速已經明顯放緩的客觀事實。我們(men) 在正視其建議的同時，還需客觀看待、具體(ti) 分析中國債(zhai) 務水平、結構和成因，在此基礎上才能精準發力、綜合施策，實現穩妥有序降杠杆，穩定並有序化解債(zhai) 務風險。

　　一、需要客觀科學分析中國債(zhai) 務水平和發展趨勢

　　IMF報告對於(yu) 中國未來債(zhai) 務水平的預測值顯著偏高。中國債(zhai) 務問題近期並沒有惡化跡象，杠杆率增速反而持續放緩，前期一係列去杠杆政策措施正在發揮實效。從(cong) 債(zhai) 務水平變化看，中國總杠杆率上升速度明顯放緩，正在趨於(yu) 穩定。根據國際清算銀行數據，截至2016年末，中國總杠杆率為(wei) 257%，同比增幅較上季度末下降4.4個(ge) 百分點，已經連續保持3個(ge) 季度的下降趨勢。對於(yu) 未來5年的債(zhai) 務水平趨勢，如果保持2016年以來的溫和增速，即每個(ge) 季度總杠杆率環比增長1%-1.5%、年度增速保持在4%-6%，那麽(me) 2022年末中國總杠杆率水平大致進入260%-270%的區間，顯著低於(yu) IMF報告中290%的預測值。以上預測差異在於(yu) ，IMF並未考慮到去年以來我國總杠杆率變化的新趨勢。

　　中國實體(ti) 經濟杠杆分布正在呈現結構優(you) 化的積極變化。隨著中國供給側(ce) 結構性改革深入推進，市場供求關(guan) 係明顯改善，企業(ye) 利潤顯著增加，最受關(guan) 注的中國企業(ye) 部門杠杆率已經開始下降，企業(ye) 債(zhai) 務壓力明顯緩解。2016年末非金融企業(ye) 杠杆率為(wei) 166.3%，連續兩(liang) 個(ge) 季度環比下降或持平，一改之前連續19個(ge) 季度的上升趨勢。信貸缺口也出現持續下降態勢，截至2016年末，中國信貸/GDP缺口為(wei) 24.6%，較2016年一季度末顯著降低了4.2個(ge) 百分點，已連續3個(ge) 季度下降，顯示潛在債(zhai) 務壓力正趨於(yu) 減輕。此外，企業(ye) 微觀層麵的杠杆率也呈下降趨勢，今年7月末，規模以上工業(ye) 企業(ye) 資產(chan) 負債(zhai) 率同比下降0.7個(ge) 百分點，其中國有控股企業(ye) 資產(chan) 負債(zhai) 率下降0.5個(ge) 百分點。

　　分析中國債(zhai) 務水平需要考慮資產(chan) 端的特殊性。中國債(zhai) 務問題一大個(ge) 性特征在於(yu) 有別於(yu) 其他國家的資產(chan) 端規模和構成。中國債(zhai) 務對應著基礎設施等大量優(you) 質資產(chan) 和穩定現金流，無論國企還是地方政府都有許多有效益或可直接變現的有效資產(chan) 。根據中國社會(hui) 科學院的研究，截至2015年，中國主權淨資產(chan) 超過100萬(wan) 億(yi) 元，剔除掉變現能力較差的行政事業(ye) 單位國有資產(chan) 及國土資源性資產(chan) ，政府部門資產(chan) 淨值仍超過20萬(wan) 億(yi) 元。這表明中國政府擁有足夠的淨資產(chan) 來應對高杠杆，在去杠杆過程中完全可以做到從(cong) 容不迫、穩妥有序。

　　當前比中國債(zhai) 務問題更應關(guan) 注的是全球債(zhai) 務風險。國際金融危機以來，主要發達經濟體(ti) 推出量化寬鬆政策，全球債(zhai) 務大幅飆升，國際金融協會(hui) (IIF)報告顯示，2016年末全球債(zhai) 務總額已攀升至217萬(wan) 億(yi) 美元，與(yu) GDP比值達到327%的曆史高位。美歐日央行實施量化寬鬆，僅(jin) 美聯儲(chu) 資產(chan) 負債(zhai) 表就擴張了近5倍，據測算，目前美國公共部門和私人部門債(zhai) 務總規模高達GDP的350%，未來全球債(zhai) 務風險值得高度重視。

　　二、中國政府態度鮮明且有能力有條件最終解決(jue) 債(zhai) 務問題

　　中國解決(jue) 債(zhai) 務問題的態度始終是真抓實幹、問題導向和不斷深入。中國政府對於(yu) 控製債(zhai) 務水平的態度明確且高度重視，並非IMF所說“不願遏製”和為(wei) 達到2020年GDP目標而“不惜一切”容忍負債(zhai) 水平持續快速上升。與(yu) 此相反，中國政府更清楚目前中國經濟高杠杆尤其是企業(ye) 部門杠杆率仍然過高的問題，並采取了一係列措施繼續推動降低企業(ye) 杠杆率。首先，重點推動國有企業(ye) 降杠杆，積極開展市場化、法製化債(zhai) 轉股以及其他各類債(zhai) 務重組，著力推進國有企業(ye) 混合所有製改革，建立國有企業(ye) 負債(zhai) 杠杆自我和外部約束機製，通過完善國有企業(ye) 的現代企業(ye) 製度控製杠杆率上升。其次，將去杠杆與(yu) 去產(chan) 能有機結合，加快僵屍企業(ye) 的重組整合，積極探索僵屍企業(ye) 債(zhai) 務有效處置方式，減少低效企業(ye) 對資源的占用，提高資源使用效率。再次，以債(zhai) 轉股為(wei) 契機推動企業(ye) 深化改革，推動企業(ye) 優(you) 化資本結構、實現股權多元化，進一步完善企業(ye) 治理結構。

　　中國有能力通過強化監管主動防範化解係統性金融風險。按照中央金融工作會(hui) 議的精神和部署，未來將把主動防範化解係統性金融風險放在金融工作中更加重要的位置，主動有序釋放風險壓力，及時穩妥化解風險隱患，積極防範產(chan) 生新的風險，堅決(jue) 守住不發生係統性風險的底線。對於(yu) 風險較為(wei) 突出的地方政府債(zhai) 務問題，將進一步強化金融機構防範風險的主體(ti) 責任以及屬地風險的防範責任，對地方債(zhai) 務實行終身問責、倒查責任，這將在源頭上有效遏製地方債(zhai) 務風險，有利於(yu) 從(cong) 根本上控製地方政府隱性債(zhai) 務的無序擴張。

　　中國經濟有條件通過保持中高速增長進而有效防範化解債(zhai) 務風險。隨著中國供給側(ce) 結構性改革不斷深入、結構調整進入新階段、新舊動能轉換不斷加快，中國經濟完全有能力保持中高速增長，財政收入和微觀企業(ye) 利潤也將不斷改善和相應增長，這為(wei) 債(zhai) 務償(chang) 還提供了最重要的基礎支撐，不斷夯實中長期債(zhai) 務風險防控能力。此外，中國股票市場、債(zhai) 券市場基礎製度不斷完善，直接融資渠道進一步拓寬，地方政府債(zhai) 務融資更加規範、更加透明，中國債(zhai) 務風險將得到有效化解。

　　總體(ti) 而言，債(zhai) 務問題是一個(ge) 長期的演變過程，對中國債(zhai) 務風險狀況不宜簡單解讀，一些所謂“國際經驗”並未充分考慮中國債(zhai) 務問題的特殊性，也未考慮中國政府多種措施降低債(zhai) 務水平出現的新變化，更為(wei) 重要的是，一個(ge) 階段的較高債(zhai) 務水平難以影響中國經濟發展大局，也不會(hui) 改變中國發展改革工作的既定路徑和政策定力，未來中國經濟發展有條件、有能力更加趨向穩定健康。