2015年的A股市場牛熊轉換的速度讓絕大多數人目瞪口呆。“今年的市場走勢超出了大多數人的預期，大盤在半年的時間，就從(cong) 3000點漲到了5000多點，但僅(jin) 僅(jin) 3個(ge) 月，又重新跌回了3000點。”南方基金首席策略分析師楊德龍對《經濟參考報》記者表示。

　　“這是（我）從(cong) 業(ye) 以來經曆的最為(wei) 深刻的一場風險教育。”北京一家公募基金的一位基金經理心有餘(yu) 悸對記者談起今年六七月份時遭遇。“選股一看業(ye) 績增長空間，二看安全邊際，這種方法一直對我還比較有效。但是到了今年四五月份的時候，市場上幾乎所有的股票都被高估的厲害，按照之前的邏輯，就應該把這些股票全部賣掉。但是當時心存僥(jiao) 幸，盈利預測、數據模型基本上被放到了一邊，完全沉浸在泡沫中。”他表示，“按照曆史經驗，即使大盤指數見頂也會(hui) 出現類似‘雙頂’賣出機會(hui) ，但是沒有想到的是，這次下跌幅度會(hui) 如此之劇烈。到了今年7月份，千股停牌的奇觀出現，這位基金經理基金產(chan) 品也開始遭遇到了投資者的密集贖回，由於(yu) 停牌的股票比較多，整個(ge) 產(chan) 品已經開始麵臨(lin) 流動性危機。“完全沒有辦法，隻能每天掛跌停板往外賣，基金業(ye) 績排名也開始一落千丈。”他說。

　　進入9月份以後，隨著監管部門的行政幹預和市場風險的釋放，A股市場終於(yu) 穩定了下來。展望2016年，新股發行實施注冊(ce) 製已經箭在弦上，包括戰略新興(xing) 產(chan) 業(ye) 板、新三板分層市場等新舉(ju) 措新改革也將在2016年陸續得到落實。在業(ye) 內(nei) 人士看來，作為(wei) 注冊(ce) 製的元年，2016年改革將是A股的核心詞，整個(ge) 市場將迎來全方位的“變身”。

　　和絕大多數散戶一樣，對於(yu) 股民張女士來說，2015年的A股市場是自從(cong) 她進入股市以來最為(wei) 驚心動魄的一年。從(cong) 年初的暴漲到6月中旬開啟的“斷崖式下跌”，她的股票賬戶裏的市值同樣從(cong) 暴漲到暴跌，財富急劇增長，同時又以更快的速度蒸發，宛如經曆了一場黃粱美夢。

　　“剛開始的時候覺得無論買(mai) 什麽(me) 股票都掙錢，漲停也很容易抓到，很多股票動不動就翻倍了，微信的朋友圈裏也到處是‘股神’。”張女士表示，然而好景不長，到了今年6月中旬之後，A股便出現了雪崩式的下跌，千股跌停更是成為(wei) 了常態。“開始的時候還以為(wei) 是正常的調整，6124點一定還是能上去的，沒想到一直往下跌。”張女士說，“基本上一個(ge) 多月的時間，就把今年的利潤全跌進去了。”

　　張女士的遭遇，幾乎是今年以來A股普通股民所遭遇的經典劇本。從(cong) 2014年的2000點到2015年6月12日的5178.19點，再到今年8月26日的2850.71點，短短一年多的時間內(nei) ，A股市場以前所未有的速度先後經曆了一場“瘋牛”和“閃電熊”。WIND統計數據顯示，截至12月24日收盤，兩(liang) 市流通市值已從(cong) 6月12日的57.31萬(wan) 億(yi) 元，減至42.18萬(wan) 億(yi) 元，蒸發15.13萬(wan) 億(yi) 元，以中證登公司最新公布的已開立A股賬戶的投資者9861萬(wan) 戶計，本輪暴跌中，A股流通股股東(dong) 戶均虧(kui) 損15.34萬(wan) 元。由於(yu) 個(ge) 人投資者持有的流通市值隻占整個(ge) 流通市值的25%，以此計算，個(ge) 人投資者今年6月份以來戶均損失約在3.84萬(wan) 元左右。

　　來自中國結算的數據顯示，截至今年5月底，滬深兩(liang) 市持倉(cang) 市值在1000萬(wan) 元至1億(yi) 元之間的投資者共計有82733戶，持倉(cang) 市值在一億(yi) 元以上的則有4765戶。到了今年六月底這兩(liang) 個(ge) 數字迅速下降到了71400戶和4359戶。截至今年11月末，滬深兩(liang) 市持倉(cang) 市值在1000萬(wan) 元至1億(yi) 元之間的投資者僅(jin) 剩下55421戶，持倉(cang) 市值在1億(yi) 元以上的隻有4192戶。也就是說，短短半年之內(nei) ，高達2.7萬(wan) 個(ge) 千萬(wan) 元大戶和573個(ge) 億(yi) 元大戶就此消失。

　　辯證　創新與(yu) 監管需要平衡

　　業(ye) 內(nei) 人士普遍認為(wei) ，2015年以來的這一輪“瘋牛”和“閃電熊”的輪回，同杠杆工具廣泛的使用和大量新的金融衍生品的發展有著莫大的關(guan) 係，這也給監管部門帶來了新的挑戰。

　　清華大學國家金融研究院課題組的研究報告認為(wei) ，預計A股杠杆規模在高峰時期大約有5萬(wan) 億(yi) 元，其中包括兩(liang) 融業(ye) 務2.27萬(wan) 億(yi) 元，收益互換業(ye) 務規模4121.99億(yi) 元，傘(san) 形信托等結構化產(chan) 品規模約1.8萬(wan) 億(yi) 元，民間配資規模接近1萬(wan) 億(yi) 規模，占到股市異常波動之前A股總市值和自由流通市值的7.2%和19.6%。

　　公開信息顯示，2015年5月份以來，上述種種杠杆均遭到了監管部門的監管收緊。在場內(nei) 杠杆中，兩(liang) 融餘(yu) 額從(cong) 今年6月18日的2.27萬(wan) 億(yi) 元峰值一路下滑，目前穩定在1.2萬(wan) 億(yi) 元左右。統計顯示，2015年以來，因為(wei) 兩(liang) 融業(ye) 務違規而受到處罰的券商就高達14家之多，包括中信證券、海通證券、國信證券、國泰君安和華泰證券等各大券商均遭遇了立案調查。

　　除了融資融券之外，在今年的股市巨幅動蕩中，包括股指期貨、融資融券、收益互換、分級基金、收益憑證、傘(san) 形信托、單賬戶結構化信托等一係列此前並不為(wei) 市場所關(guan) 注的金融產(chan) 品和金融工具對A股市場的衝(chong) 擊也逐漸顯現出來，也正在給證券監管部門帶來越來越大的挑戰。

　　在業(ye) 內(nei) 人士看來，十八屆三中全會(hui) 《決(jue) 定》明確提出要完善金融市場體(ti) 係，鼓勵金融創新，豐(feng) 富金融市場層次和產(chan) 品。加快金融創新，是當前階段全麵深化金融領域改革的內(nei) 在要求，也是提高資源配置效率、推動經濟發展轉型的有力杠杆。強化金融創新驅動，必須強化和改善金融監管，處理好金融創新和金融監管的關(guan) 係。金融監管有利於(yu) 降低金融創新風險，維護金融穩定，但一些不適宜的限製性措施或監管過度，又會(hui) 產(chan) 生遏製和損害金融創新的消極後果。

　　改變　從(cong) 供給層麵調整投資行為(wei)

　　12月21日，《關(guan) 於(yu) 授權國務院在實施股票發行注冊(ce) 製改革中調整適用＜中華人民共和國證券法＞有關(guan) 規定的決(jue) 定（草案）》（下稱草案）正式提請全國人大常委會(hui) 審議。同時，中國證監會(hui) 主席肖鋼受國務院委托就草案內(nei) 容作出說明。業(ye) 內(nei) 人士則普遍預計，關(guan) 於(yu) 注冊(ce) 製的《股票公開發行注冊(ce) 管理辦法》將於(yu) 近期內(nei) 麵世並征求意見，注冊(ce) 製的實施已經箭在弦上。

　　華夏基金投資總監陽琨對《經濟參考報》記者表示，從(cong) 長期來看，注冊(ce) 製對規則的改變有利於(yu) 簡化企業(ye) 上市發行的環節，加快上市速度，增加股票市場的供給，讓A股市場的估值體(ti) 係逐步和國際接軌。一些新興(xing) 的企業(ye) 將會(hui) 以較快的速度登陸資本市場，資本市場從(cong) 長期來看會(hui) 逐漸發揮鼓勵經濟轉型的作用。當然這是一個(ge) 漸進的過程。

　　陽琨表示，2013年以來A股市場估值體(ti) 係結構性分化明顯，新興(xing) 偏中小股票享受了高估值。這一結構的形成是由包括經濟轉型、流動性寬鬆導致樂(le) 觀者定價(jia) 以及全流通之後中小市值投資者占據主導地位等一係列綜合因素決(jue) 定的。從(cong) 短期來看，單單注冊(ce) 製並不會(hui) 對當前的市場估值體(ti) 係造成顛覆，但發行製度的改革是一個(ge) 重要的因素，從(cong) 長期來看，將會(hui) 從(cong) 供給的層麵調整投資者的行為(wei) 。隨著供給的增加，一些高估值企業(ye) 將加速向均值回歸，回到相對正常的估值體(ti) 係。