●隨著一係列供給側(ce) 結構性改革措施的加強落實、較為(wei) 適宜的海外經濟增長環境，我們(men) 預測2017年3、4季度GDP同比增速分別為(wei) 6.8%和6.7%，全年GDP同比增速為(wei) 6.8%左右。

　　●加強金融監管的背景，在於(yu) 現階段金融空轉，不進入實體(ti) 經濟。金融空轉的背後，是流動性充裕的情況下，實體(ti) 經濟投資回報率過低，甚至低於(yu) 融資成本。因此，加強金融監管，防止資產(chan) 泡沫，保障金融穩定就成了現階段的當務之急。

　　●加強金融監管與(yu) 財稅體(ti) 製改革一脈相承，互相促進。應將加強金融監管與(yu) 推進財稅體(ti) 製改革並行，盡快建立與(yu) 國家治理體(ti) 係相匹配的廣義(yi) 財政債(zhai) 務管理機製，提升我國經濟發展水平，走有速度有質量的可持續發展之路。

　　2017年上半年，發達經濟體(ti) 和新興(xing) 市場經濟體(ti) 平穩複蘇，全球寬鬆貨幣政策進入尾聲，部分國家的貨幣緊縮周期開始。下半年，我們(men) 應該密切監測全球資本流動，更加注重提前防範潛在的國際金融風險，穩定人民幣匯率。同時，也應該重視美聯儲(chu) 緊縮貨幣政策的同時，對我國貨幣政策的影響，提前做好應對措施儲(chu) 備。

　　中國經濟：增長穩健超預期

　　根據國家統計局公布數據顯示，初步核算，我國上半年國內(nei) 生產(chan) 總值381490億(yi) 元，按可比價(jia) 格計算，同比增長6.9%。分季度看，一季度同比增長6.9%，二季度增長6.9%。中國經濟穩健並略超預期，局部領域出現改善跡象，全年6.5%左右的增長目標有信心完成。預測2017年3、4季度GDP同比增速分別為(wei) 6.8%和6.7%，全年GDP同比增速為(wei) 6.8%左右。這一經濟預測的核心基準假設為(wei) ：下半年房地產(chan) 增速緩慢下降至6%，消費增速穩定在10%左右，出口名義(yi) 增速為(wei) 8%，基建投資增速為(wei) 20%左右。

　　我國經濟增長探底過程階段性完成，上半年經濟增長略超預期。2008年國際金融危機之後，隨著人口結構、勞動力成本等要素稟賦的變化，我國經濟潛在增速正在經曆一個(ge) 係統性下降的過程。2016年下半年開始到2017年上半年，供給側(ce) 結構性改革的效用逐漸顯現，我國經濟增長探底過程階段性完成，經濟增速在6.5%左右波動，較為(wei) 平穩。

　　2017年二季度，GDP同比增速為(wei) 6.9%，與(yu) 2017年第一季度一致，略高於(yu) 2017年全年GDP增速目標(6.5%左右)。隨著一係列供給側(ce) 結構性改革措施的加強落實、較為(wei) 適宜的海外經濟增長環境，我們(men) 預測2017年3、4季度GDP同比增速分別為(wei) 6.8%和6.7%，全年GDP同比增速為(wei) 6.8%左右。具體(ti) 從(cong) 名義(yi) 增速看，2017年上半年國內(nei) 生產(chan) 總值名義(yi) 增長12%。其中第二產(chan) 業(ye) 增加值名義(yi) 增長14%，第三產(chan) 業(ye) 增加值名義(yi) 增長12%。可以看出目前名義(yi) 增速出現兩(liang) 位數增長，與(yu) 同比價(jia) 格增長很高有關(guan) 。其背後的原因是，供給側(ce) 結構性改革使得像鋼鐵、煤炭等價(jia) 格上升，進而帶動各類大宗商品價(jia) 格，推高企業(ye) 利潤，進而帶動了生產(chan) 加快。上半年全國工業(ye) 產(chan) 能利用率為(wei) 76.4%，比上年同期提高3.4個(ge) 百分點。房地產(chan) 去庫存效果繼續顯現，6月末商品房待售麵積同比下降9.6%，降幅比3月末擴大3.2個(ge) 百分點。企業(ye) 杠杆率下降，5月末規模以上工業(ye) 企業(ye) 資產(chan) 負債(zhai) 率為(wei) 56.1%，同比下降0.7個(ge) 百分點。企業(ye) 成本繼續降低，1-5月份規模以上工業(ye) 企業(ye) 每百元主營業(ye) 務收入中的成本為(wei) 85.62元，同比減少0.04元。短板領域得到加強，上半年生態保護和環境治理業(ye) 、水利管理業(ye) 、交通運輸倉(cang) 儲(chu) 和郵政業(ye) 、教育投資同比分別增長46.0%、17.5%、14.7%和17.8%，均明顯快於(yu) 同期固定資產(chan) 投資增速。

　　2017年上半年，中國經濟增長略超預期，整體(ti) 增長態勢在供給側(ce) 結構性改革的作用下，階段性探底成功，經濟增速在一段時間內(nei) 維持在6.5%左右。當然，我們(men) 應該清醒地認識到，中國經濟正處在結構調整、轉型升級的關(guan) 鍵階段，調整的陣痛還在持續。上半年，我們(men) 看到中國經濟結構在改革中優(you) 化。供給側(ce) 結構性改革的深入推進，使產(chan) 需結構進一步優(you) 化。服務業(ye) 主導經濟增長的特征更加明顯，上半年服務業(ye) 的增速快於(yu) 二產(chan) 增速1.3個(ge) 百分點，服務業(ye) 占經濟的比重達到了54.1%，高於(yu) 二產(chan) 14個(ge) 百分點。製造業(ye) 向中高端邁進，高技術製造業(ye) 和裝備製造業(ye) 上半年同比分別增長13.1%和11.5%，增速分別高於(yu) 規模以上工業(ye) 6.2和4.6個(ge) 百分點，占規模以上工業(ye) 的比重達到了12.2%和32.2%。在需求方麵，居民消費加快轉型升級，高技術產(chan) 業(ye) 投資快速增長，消費結構和投資結構也在調整優(you) 化。2017年下半年我國經濟依然能夠保持平穩運行，有信心完成全年經濟增長目標。

　　上半年財政支出較快　下半年可能政策性減收

　　2016年1-6月累計，全國一般公共預算收入94306億(yi) 元，同比增長9.8%。全國一般公共預算收入中的稅收收入80074億(yi) 元，同比增長10.9%;非稅收入14232億(yi) 元，同比增長4.4%。經濟運行中積極因素不斷增加，對財政收入的增長提供有力支撐。當然，一些製約收入增長的因素，比如減稅降費政策力度進一步加大、價(jia) 格指數拉動財政增收的作用減弱、去年下半年的高基數、房地產(chan) 調控政策效應逐步顯現等，下半年財政收入增幅可能有所放緩。

　　1-6月累計，全國政府性基金預算支出20491億(yi) 元，同比增長24.6%。分中央和地方看，中央政府性基金預算本級支出842億(yi) 元，同比增長19.5%;地方政府性基金預算相關(guan) 支出19649億(yi) 元，同比增長24.9%，其中國有土地使用權出讓收入相關(guan) 支出17392億(yi) 元，同比增長24.9%。

　　應建立與(yu) 國家治理體(ti) 係匹配的廣義(yi) 財政債(zhai) 務管理機製

　　從(cong) 國際經驗來看，東(dong) 亞(ya) 地區利用勞動力成本優(you) 勢的追趕型經濟體(ti) ，在本國實體(ti) 經濟增速下台階階段，都遇到了資產(chan) 價(jia) 格泡沫和金融風險問題。我們(men) 建議，加強金融監管，需要與(yu) 實體(ti) 經濟改革步伐協調，需要與(yu) 財稅體(ti) 製改革協調，才能將金融空轉的流動性引導入實體(ti) 經濟，徹底化解金融風險。

　　(一)金融監管體(ti) 製改革背景　強調金融監管的背景是防範進一步資產(chan) 泡沫，防止資金持續空轉，防禦潛在的金融風險。按照我們(men) 的測算，2014年之後，在中國資本市場、人民幣匯率、貨幣政策有效性方麵都出現了很多不尋常的現象。具體(ti) 而言，分別為(wei) ：股市與(yu) 實體(ti) 經濟基本麵自2014年以後開始高度負相關(guan) ;人民幣匯率自2014年開始貶值壓力加大，我們(men) 監測的熱錢持續流出;單位GDP所需的貨幣信貸密度開始明顯增加，貨幣政策有效性降低。這些不尋常現象的背後，就是實體(ti) 經濟投資回報率開始持續低於(yu) 實際融資成本，經濟可能逐漸陷入“龐氏增長”階段。一係列的金融風險亂(luan) 象，深層本質在於(yu) 不斷下行的實體(ti) 經濟資本回報率與(yu) 居高不下的實際融資成本之間的矛盾，單位資本投入實體(ti) 經濟所產(chan) 生的回報率甚至開始低於(yu) 金融市場的無風險收益率。資金當然不願意進入實體(ti) 經濟，寧可在金融體(ti) 係空轉。

　　加強金融監管主要是對於(yu) 銀行體(ti) 係，特別是所謂的“影子銀行”體(ti) 係。當前的金融監管是將“影子銀行”貨幣創造體(ti) 係納入監管，並逐步控製的過程。中國的金融體(ti) 係依然是銀行體(ti) 係主導，銀行係統是各方麵資金的集散地。直觀的來看，表外部分遊離於(yu) 資本監管之外，而在剛性兌(dui) 付的背景下，其風險卻是由銀行承擔的，而銀行未計提資本。表外部分來說，非銀部門充當銀行的“信用中介”，銀行先將資金投放給非銀部門，非銀部門再將資金投放給企業(ye) 。非銀部門賺取利差或通道費，而銀行卻因此模糊了資產(chan) 的投向和風險情況，可能依然實際承擔風險。具體(ti) 而言，我們(men) 認為(wei) 以下幾個(ge) 部分的重點領域，可能是現階段加強金融監管、維持金融穩定的關(guan) 鍵。

　　加強金融監管的背景，在於(yu) 現階段金融空轉，不進入實體(ti) 經濟。金融空轉的背後，是流動性充裕的情況下，實體(ti) 經濟投資回報率過低，甚至低於(yu) 融資成本。因此，加強金融監管，防止資產(chan) 泡沫，保障金融穩定就成了現階段的當務之急。

　　(二)金融監管體(ti) 製改革與(yu) 財稅體(ti) 製改革協調推進　加強金融監管，與(yu) 財稅體(ti) 製改革協調推進，能在防止發生係統性金融風險、主動防範化解係統性金融風險方麵做到早識別、早預警、早發現、早處置，著力防範化解重點領域風險，著力完善金融安全防線和風險應急處置機製。習(xi) 總書(shu) 記要求，各級地方黨(dang) 委和政府要樹立正確政績觀，嚴(yan) 控地方政府債(zhai) 務增量，終身問責，倒查責任。地方政府融資平台的債(zhai) 務風險，是現階段金融風險的重要部分。

　　地方政府融資平台，作為(wei) 預算外財政的主要載體(ti) ，其成因主要來自於(yu) 目前的財政分權體(ti) 製和預算軟約束。財政分權體(ti) 製使得地方政府具有實施擴張性財政政策的動力，而預算軟約束有助於(yu) 其融資能力，使得實施擴張性財政政策的動力變為(wei) 現實。我們(men) 將政府部門負有直接、間接或隱含支出償(chang) 付職責的赤字定義(yi) 為(wei) 廣義(yi) 財政赤字，其累計形成的債(zhai) 務，定義(yi) 為(wei) 廣義(yi) 財政負債(zhai) 。龐大的廣義(yi) 財政赤字日積月累，很多處於(yu) 被政府承認和不承認的邊緣，積累了財政風險。

　　地方融資平台的風險在於(yu) 其投資項目的低收益率、低現金流和債(zhai) 務的積累。按照我們(men) 的監測數據，將2009-2016年間測算的廣義(yi) 財政赤字加總，目前總規模已經達到了35萬(wan) 億(yi) 元，約占我國2017年名義(yi) GDP的45%，比之前審計署公布的政府債(zhai) 務餘(yu) 額數據高約10萬(wan) 億(yi) 元。我們(men) 利用公開數據測算發現，地方政府融資平台的投資項目普遍的資本回報率在2%附近，曆史平均融資成本在7%附近。同時，地方融資平台的現金流較為(wei) 貧乏，很多投資項目的現金流長時間幾乎為(wei) 零。我們(men) 測算的項目數據來自於(yu) 公開發債(zhai) 項目，很多敢於(yu) 公布數據的地方融資平台公司可能在所有地方融資平台公司裏資質已經較好，整體(ti) 的地方融資平台的項目收益率、現金流狀況可能更為(wei) 堪憂。

　　財政體(ti) 製改革與(yu) 國家治理體(ti) 係相匹配，就是要在合理增長的前提下，保障均衡發展，共贏共享，建設經濟發展型財政體(ti) 製，而不是過去的經濟增長型財政體(ti) 製。因此，廣義(yi) 財政赤字管理也應該遵循經濟發展的理念，鼓勵提升經濟增長的品質，改善財政服務人民的質量。

　　第一，加強金融監管，總量上，穩定地方政府融資平台債(zhai) 務規模，防範預算外財政風險，提高項目投資收益率，避免出現金融空轉。對於(yu) 地方政府融資平台債(zhai) 務，我們(men) 應該一分為(wei) 二看待。其在2008年全球金融危機期間確實對經濟增速迅速恢複起到了有力的作用，但是之後的預算外財政赤字集聚也造成了一定的財政風險。我們(men) 建議構建廣義(yi) 財政赤字監測體(ti) 係，編製中央和地方政府資產(chan) 負債(zhai) 表，在總量上控製廣義(yi) 財政赤字規模。

　　第二，加強金融監管，結構上，財政支出向民生領域傾(qing) 斜，降低經濟建設領域的公共支出比例。財政支出近年來在民生領域的投資占比逐年提升，但是和發達經濟體(ti) 和新興(xing) 市場經濟體(ti) 的財政支出結構相比，我國財政支出對於(yu) 民生領域的投資還不算高，對於(yu) 經濟建設的投資卻偏高。建議財政支出進一步向民生領域傾(qing) 斜，降低經濟建設領域的公共支出比例，改善支出結構，減輕廣義(yi) 財政赤字的壓力。

　　第三，加強金融監管，把全口徑預算管理進一步細化，盡早明確財政赤字的邊界。我們(men) 建議，目前由公共財政預算、政府性基金預算、社會(hui) 保障預算和國有資本經營預算構成的全口徑預算管理體(ti) 係，應該盡快合一測算，並且適時加入對其他廣義(yi) 財政赤字的統計和監測，實現真正意義(yi) 上的全口徑財政預算。

　　加強金融監管與(yu) 財稅體(ti) 製改革一脈相承，互相促進。應將加強金融監管與(yu) 推進財稅體(ti) 製改革並行，盡快建立與(yu) 國家治理體(ti) 係匹配的廣義(yi) 財政債(zhai) 務管理機製，提升我國經濟發展水平，走有速度有質量的可持續發展之路。

　　(作者單位：閆坤　中國社科院財稅研究中心執行副主任、研究員、博士生導師，劉陳傑　中國社科院經濟研究所博士後)