導 讀

　　自2013年“錢荒”之後高速擴容的同業(ye) 業(ye) 務，存在著高杠杆、多嵌套、長鏈條等問題，成為(wei) 監管持續關(guan) 注的重點。今年4月初，銀監會(hui) 密集發文出台7個(ge) 重磅監管文件，，掀起一場強監管風暴，而其中3個(ge) 文件都重點指向了同業(ye) 業(ye) 務。

　　2014年7月，中國金融四十人論壇(CF40)成員張曉樸曾在中國金融四十人·青年論壇上，深入剖析了同業(ye) 業(ye) 務影響金融穩定的傳(chuan) 導機理和相應的監管重點，相關(guan) 觀點至今仍有借鑒意義(yi) 。

　　張曉樸認為(wei) ，同業(ye) 業(ye) 務有可能成為(wei) 中國金融業(ye) 發展曆史中一個(ge) 重要的案例，它給中國金融生態和金融結構的演進帶來了一定衝(chong) 擊。他從(cong) 同業(ye) 業(ye) 務的基本概念與(yu) 發展過程談起，分析了同業(ye) 業(ye) 務影響金融穩定的六方麵微觀風險和六方麵宏觀傳(chuan) 導機製(可以概括為(wei) “Calico機製”)。在此基礎上，張曉樸認為(wei) 同業(ye) 業(ye) 務監管的重點是回歸已有的審慎監管框架。從(cong) 根本上看，同業(ye) 業(ye) 務的有效治理有賴於(yu) 三根支柱：改革放權、整肅規範、調整激勵。

　　同業(ye) 業(ye) 務與(yu) 金融不穩定：傳(chuan) 導機理與(yu) 風險監管

　　金融機構同業(ye) 業(ye) 務的發展是當前我國金融業(ye) 發展改革監管中的一個(ge) 重要問題。本文主要梳理了同業(ye) 業(ye) 務是如何引致金融不穩定的，存在哪些影響機製，在此基礎上就如何進一步完善同業(ye) 業(ye) 務風險管理和監管提出個(ge) 人的看法和建議。

　　同業(ye) 業(ye) 務的基本概念與(yu) 發展

　　過去兩(liang) 年多來，銀行監管部門在同業(ye) 業(ye) 務監管方麵做了大量工作，取得了積極成效。

　　在風險管理上有一個(ge) 概念叫剩餘(yu) 風險，它等於(yu) 固有風險減去風險管理和緩釋。由於(yu) 我們(men) 的風險管理和風險緩釋能力在不斷進步，因此，近一段時間我國同業(ye) 業(ye) 務的剩餘(yu) 風險總體(ti) 上應當是在趨於(yu) 下降。但我們(men) 現在仍然還處在同業(ye) 業(ye) 務的發展進程中，同業(ye) 業(ye) 務究竟會(hui) 如何演進也還需要進一步觀察。從(cong) 曆史的角度看，同業(ye) 業(ye) 務很可能會(hui) 成為(wei) 中國金融業(ye) 發展曆史上一個(ge) 非常重要的案例。有一種觀點認為(wei) ，同業(ye) 業(ye) 務改變了中國金融生態和金融結構，這有待於(yu) 進一步討論和論證。但不可否認的是，同業(ye) 業(ye) 務的快速發展確實給中國金融生態和金融結構的演進帶來了衝(chong) 擊。

　　特別值得思考的一點是，我們(men) 的金融體(ti) 係如何孕育出了這類較為(wei) 特殊的業(ye) 務，如何從(cong) 市場發展階段、金融抑製、金融監管、內(nei) 部激勵約束機製等方麵作出解釋?這些問題需要深入、更基礎性的思考。

　　同業(ye) 業(ye) 務和非標資產(chan) 定義(yi) 大家都很清楚了。根據2014年5月一行三會(hui) “127號文”，同業(ye) 業(ye) 務是我國境內(nei) 依法設立的金融機構之間開展的以投融資為(wei) 核心的各項業(ye) 務，主要業(ye) 務類型包括：同業(ye) 拆借、同業(ye) 存款、同業(ye) 借款、同業(ye) 代付、買(mai) 入返售(賣出回購)等同業(ye) 融資業(ye) 務和同業(ye) 投資業(ye) 務。

　　而根據2013年3月銀監會(hui) 出台的“8號文”，非標準化債(zhai) 權資產(chan) 是指未在銀行間市場及證券交易所市場交易的債(zhai) 權性資產(chan) ，包括但不限於(yu) 信貸資產(chan) 、信托貸款、委托債(zhai) 券、承兌(dui) 匯票、信用證、應收賬款、各類受(收)益權、帶回購條款的股權型融資等。

　　同業(ye) 業(ye) 務原本是商業(ye) 銀行的短期流動性管理工具，主要承擔司庫的職能，負責銀行間資金頭寸的劃撥;但是，當同業(ye) 業(ye) 務承擔銀行的盈利職能時，銀行傾(qing) 向於(yu) 加高杠杆。很多非標資產(chan) 本質上也相當於(yu) 給企業(ye) 發放貸款，隻是在引入過橋企業(ye) 、過橋金融機構後，這類資產(chan) 通常處理在同業(ye) 買(mai) 入返售資產(chan) 、應收款項類投資或可供出售金融資產(chan) 等會(hui) 計科目，而不計入貸款科目，從(cong) 而避開了監管。

　　同業(ye) 業(ye) 務、通道類業(ye) 務和非標資產(chan) 是常見的三個(ge) 概念，三者之間的關(guan) 係究竟是什麽(me) 呢?可以通過下麵的關(guan) 係圖來展示。

　　同業(ye) 業(ye) 務首先應該是金融機構表內(nei) 的業(ye) 務，從(cong) 會(hui) 計核算來講，同業(ye) 資產(chan) 主要反映在銀行資產(chan) 方的四個(ge) 會(hui) 計科目中，第一是存放同業(ye) ，第二是拆出資金，第三是買(mai) 入返售金融資產(chan) ，第四是應收款項類投資。當然，一些表外資產(chan) ，比如理財,也會(hui) 由通道形式對接非標資產(chan) 。銀行為(wei) 了開展和擴張同業(ye) 業(ye) 務，會(hui) 選擇一些通道或SPV(Special Purpose Vehicle，特殊目的公司)，例如信托、券商和其他銀行等進行對接。通過這些SPV，資金最終投到了非標資產(chan) 上，包括信托受益權、票據、票據類信托、承兌(dui) 匯票等。正是基於(yu) 這樣一個(ge) 邏輯關(guan) 係，它們(men) 中的一部分組合起來共同構成了大家常說的影子銀行體(ti) 係，組合起來完成了一個(ge) 影子銀行的功能。從(cong) 同業(ye) 創新的此起彼伏也可以看出，市場在跟監管賽跑。

　　圖1:同業(ye) 業(ye) 務、非標資產(chan) 、通道

　　其中，大家非常熟悉的一個(ge) 業(ye) 務是信托收益權的買(mai) 入返售，其操作如圖2所示。B銀行的資金通過A銀行投給過橋企業(ye) ，過橋企業(ye) 可以是證券公司、保險公司、資管計劃，也可以是非金融機構，過橋企業(ye) 再通過信托公司等將資金最終投給資金需求企業(ye) 。中間的這些過渡環節主要是規避銀信合作等限製性監管規定的。

　　圖2：信托收益權的買(mai) 入返售

　　資料來源，“中國：不斷擴張的同業(ye) 業(ye) 務”，渣打銀行，2013年12月

　　近年來同業(ye) 業(ye) 務的增長真可謂快。相關(guan) 研究表明，2009-2013年期間，同業(ye) 資產(chan) 占銀行資產(chan) 的比重提高了8個(ge) 百分點，每年上升約2個(ge) 百分點，當前同業(ye) 資產(chan) 占銀行業(ye) 總資產(chan) 的比重在22%左右。這在過去的五年裏，同業(ye) 資產(chan) 的年均增長速度大約為(wei) 40%。

　　從(cong) 圖3可以看出，股份製商業(ye) 銀行同業(ye) 資產(chan) 的增長速度尤其快。根據上市銀行發布的年報，2013年股份製上市商業(ye) 銀行的買(mai) 入返售金融資產(chan) 占同業(ye) 資產(chan) 的比重高達69%，其隱藏的風險值得關(guan) 注。另外，對比同業(ye) 資產(chan) 和同業(ye) 負債(zhai) 可以發現，2013年底買(mai) 入返售資產(chan) 1.6萬(wan) 億(yi) 元，賣出回購是4900多億(yi) 元，差距較大。

　　近年來銀行業(ye) 金融機構的同業(ye) 資產(chan) 都是高於(yu) 同業(ye) 負債(zhai) ，並且差額隨著監管力度的變化在波動。比如2013年一季度銀行業(ye) 金融機構同業(ye) 資產(chan) 比同業(ye) 負債(zhai) 高5.6萬(wan) 億(yi) 元，隨著“8號文”的實施和監管力度的加強，2013年年末差額縮小到3.3萬(wan) 億(yi) 元。同業(ye) 資產(chan) 高於(yu) 同業(ye) 負債(zhai) ，在一定程度上說明大量同業(ye) 資產(chan) 流向了影子銀行體(ti) 係。

　　圖3：近三年來股份製上市商業(ye) 銀行同業(ye) 業(ye) 務的發展情況

　　數據來源：根據上市銀行數據整理。

　　同業(ye) 業(ye) 務為(wei) 什麽(me) 如此快速地發展?常見的觀點集中在“流動性壓力增大、資本約束強化、信貸約束趨緊、監管指標體(ti) 係趨嚴(yan) ”等方麵。這些觀點很多是真知灼見，但個(ge) 別地方“似是而非”、因果顛倒。例如，流動性壓力增大事實上不是同業(ye) 業(ye) 務發展的原因，相反是同業(ye) 業(ye) 務發展帶來的後果。

　　同業(ye) 業(ye) 務快速發展主要有三方麵原因：一是外因。有觀點認為(wei) ，合意貸款規模和存貸比在一定程度上限製了商業(ye) 銀行的經營自主權。同時，激烈的競爭(zheng) 、市場排名也是重要的外在因素。二是內(nei) 因，即受到了銀行內(nei) 部績效考核、發展戰略等的影響。部分金融機構績效考核中過於(yu) 注重短期盈利指標，忽視風險。三是誘因，即實體(ti) 經濟資金需求強烈，銀行資本補充壓力較大，同業(ye) 業(ye) 務監管標準相對寬鬆。例如，同業(ye) 存款無需繳納20%的存款準備金，同業(ye) 資產(chan) 業(ye) 務不受存貸比、信貸規模和信貸政策約束，在計提風險資產(chan) 時需要計提的風險撥備較少,因此開展同業(ye) 業(ye) 務占用資本較少。從(cong) 風險係數看，期限在3個(ge) 月以下的同業(ye) 資產(chan) ，風險權重僅(jin) 為(wei) 20%;期限為(wei) 3個(ge) 月以上的，風險權重為(wei) 25%。而公司貸款的風險權重最低為(wei) 50%，最高可達150% 。

　　這些原因說明，同業(ye) 業(ye) 務的產(chan) 生和發展，是體(ti) 製機製缺陷、金融機構自我約束較弱和實際發展需求等綜合因素導致的，要理性看待，規範和疏導並重。

　　與(yu) 此同時，從(cong) 同業(ye) 業(ye) 務的發展中也可以發現我國金融體(ti) 係發展中的一些積極因素。

　　第一，國有金融機構乃至整個(ge) 金融體(ti) 係的商業(ye) 化改革已經有所成效，表現為(wei) 金融企業(ye) 高度追逐盈利，對市場的排名、盈利能力高度關(guan) 注。這在過去很難想象。當然，舊的問題(金融機構不以盈利最大化為(wei) 目標)剛解決(jue) ，又產(chan) 生了新的問題：過度看重盈利，沒有很好地在風險和收益之間尋找平衡。

　　第二，在同業(ye) 業(ye) 務發展中，大銀行、傳(chuan) 統銀行(機製沒有那麽(me) 靈活的銀行)在一定程度上發揮了金融體(ti) 係穩定器的作用。想象一下，如果沒有五家大型銀行，目前的同業(ye) 業(ye) 務可能會(hui) 使得係統性風險更高一些。

　　第三，從(cong) 投資者的角度來看，根據馬科維茨的有效投資組合理論，同業(ye) 業(ye) 務的發展在一定程度上完善了我國金融體(ti) 係投資組合的有效邊界(Efficient Frontier)。當前，我國金融產(chan) 品品種不足，使得投資組合有效邊界尚不平滑。低風險、低收益的產(chan) 品和高風險、高收益的股票都有，但缺乏能滿足各類風險和收益配比的投資組合。理財產(chan) 品、信托產(chan) 品在一定程度上承擔了這一角色，讓投資者有了更多選擇。

　　第四，同業(ye) 業(ye) 務中的大部分資金最終還是流向並服務了實體(ti) 經濟。至於(yu) 同業(ye) 業(ye) 務是否展現了我國金融機構較強的創新能力，目前可能還難以確定，毫無疑問，金融創新的動機和意願是非常強烈的。

　　對比中國和美國商業(ye) 銀行同業(ye) 業(ye) 務資產(chan) 結構和負債(zhai) 結構可以幫助我們(men) 做出判斷，同業(ye) 業(ye) 務到底是不是要回歸商業(ye) 銀行流動性管理的本質?美國的數據說明，這一判斷基本成立。在數據對比前，原本猜測美國銀行的同業(ye) 負債(zhai) 會(hui) 大於(yu) 同業(ye) 資產(chan) ，因為(wei) 美國的同業(ye) 業(ye) 務應當主要是用來滿足銀行批發融資，管理自己的流動性，不會(hui) 做太多的同業(ye) 資產(chan) 業(ye) 務。但事實上，美國的同業(ye) 業(ye) 務除了中國的銀行在具體(ti) 科目上略有不同外，總體(ti) 的結構、比重和中國的大銀行還是比較相近的。當然要看到，美國目前的同業(ye) 結構是過去40年時間演進形成的，而我們(men) 則是短短幾年時間形成的。

　　同業(ye) 業(ye) 務影響金融穩定的Calico傳(chuan) 導機理

　　同業(ye) 業(ye) 務對金融穩定的影響可以從(cong) 兩(liang) 個(ge) 角度分析：一是微觀機製，也就是從(cong) 事同業(ye) 業(ye) 務的這些機構自身麵臨(lin) 的個(ge) 體(ti) 性風險;二是宏觀機製，即我概括提出的Calico機製。

　　微觀機製方麵：

　　第一，同業(ye) 業(ye) 務存在較為(wei) 嚴(yan) 重的期限錯配，會(hui) 給單個(ge) 機構帶來流動性風險(LiquidityRisk)。這可以通過流動性覆蓋率指標(LCR)來衡量，銀監會(hui) 今年3月發布的《商業(ye) 銀行流動性風險管理辦法(試行)》已經對該指標提出了定量定性要求。同業(ye) 業(ye) 務做得比較多的銀行，這一指標會(hui) 明顯惡化。

　　第二，期限錯配增大了很多單家金融機構的利率風險(Interest Risk)，甚至使其敏感性缺口發生方向性變化。例如，以前很多銀行負債(zhai) 期限長於(yu) 資產(chan) ，因此喜歡央行加息;但同業(ye) 業(ye) 務是用很短期限的負債(zhai) 去匹配很長期限的資產(chan) ，和銀行傳(chuan) 統的非同業(ye) 業(ye) 務的資產(chan) 負債(zhai) 的配比方向相反。所以，同業(ye) 業(ye) 務的增加會(hui) 導致銀行從(cong) 喜歡央行加息變成喜歡央行減息。問題的關(guan) 鍵是，可能有相當一部分金融機構還不知道自己的利率敏感性已經發生了這種方向性變化。

　　第三，集中度風險(Concentration Risk)增大。集中度的風險主要表現在兩(liang) 個(ge) 方麵，一是從(cong) 基礎資產(chan) 的角度看，一部分非標資產(chan) 最終投向了地方政府融資平台、房地產(chan) 、礦產(chan) 等限製性或投機性領域，增加銀行在這些領域的風險集中度。二是銀行之間的風險敞口大幅度增加，使得風險的相關(guan) 性急劇上升。

　　第四，集團傳(chuan) 染的風險(Group-wide Risk)增大。很多銀行通過銀行下設的信托公司、基金公司從(cong) 事非標債(zhai) 權業(ye) 務，並且自己在表內(nei) 持有，可能違反了關(guan) 聯交易、防火牆的內(nei) 控要求和監管規定，使得風險隔離失效。

　　第五，信用風險(Credit Risk)增大。一方麵是交易對手的信用風險增大，另一方麵借款企業(ye) 的信用風險也需要納入考慮。因此，銀行或金融機構在從(cong) 同業(ye) 業(ye) 務獲利的同時，也承擔了本來不需要同時承擔的風險——既要承擔同業(ye) 敞口風險，又要承擔非標資產(chan) 基礎資產(chan) 的信用風險。

　　第六，從(cong) 監管角度來看，大量的抽屜協議等破壞了合規文化，增加了合規風險(Compliance Risk)。這是一種對於(yu) 金融生態的破壞，會(hui) 使得監管難度和監管成本極大上升。

　　此外，還有一種風險是高杠杆風險，一些數字在一定程度上支持這一觀點。有研究指出，2012年初同業(ye) 資產(chan) 杠杆率是8倍,而到2013年中旬杠杆率上升到了16倍。這些研究沒有說明具體(ti) 的計算方法和數據處理，如果可靠，那麽(me) 同業(ye) 業(ye) 務也會(hui) 通過提高杠杆而使銀行的脆弱性增加。

　　在宏觀機製上，同業(ye) 業(ye) 務如何導致金融不穩定?我大體(ti) 總結了六個(ge) 方麵，這六個(ge) 方麵恰好構成了一個(ge) 英文單詞：Calico(其中文意思是卡裏科衝(chong) 鋒槍或者印花布、白棉布)。

　　第一個(ge) 傳(chuan) 導機製是通過推動信用膨脹推動金融不穩定的擴大(Credit Boom)。一些同業(ye) 業(ye) 務通過出表規避風險，或者選用低風險係數的業(ye) 務模式，規避或者弱化存款準備金(負債(zhai) 方)、資本充足率(資產(chan) 方)、合意貸款規模(資產(chan) 方)、存貸比(資產(chan) 方+負債(zhai) 方)等監管指標的約束，導致表外信用擴張大幅增加，廣義(yi) 信貸/GDP快速上升(見圖4)。這裏的廣義(yi) 信貸包括銀行貸款、委托貸款、信托貸款、企業(ye) 債(zhai) 券融資、資產(chan) 證券化餘(yu) 額等。如果沒有同業(ye) 業(ye) 務的擴張，信貸增速會(hui) 平緩一些。

　　圖4：近年來我國銀行信貸與(yu) 廣義(yi) 信貸的變化

　　資料來源：Wind數據庫等。

　　第二個(ge) 傳(chuan) 導機製是風險偏好的提升(Risk Appetite)。這一點特別重要，曆史上每次金融危機都伴隨著金融機構市場風險偏好的提升。同業(ye) 業(ye) 務無疑提升了銀行的風險偏好，甚至導致一部分銀行業(ye) 金融機構的交易投行化。

　　第三個(ge) 傳(chuan) 導機製是流動性風險增加(LiquidityRisk)。同業(ye) 業(ye) 務的發展，一方麵在很大程度上改變商業(ye) 銀行的負債(zhai) 結構，會(hui) 造成零售存款向同業(ye) 負債(zhai) 的轉化。同業(ye) 負債(zhai) 高度依賴於(yu) 金融市場，其穩定性遠低於(yu) 零售存款，這種負債(zhai) 的結構變化使銀行負債(zhai) 的整體(ti) 穩定性下降。另一方麵，在資產(chan) 方對於(yu) 同業(ye) 資產(chan) 的過高配置也會(hui) 增加資產(chan) 組合與(yu) 現金流管理的難度。這兩(liang) 方麵因素將使銀行的流動性風險上升，也會(hui) 使整個(ge) 金融市場的脆弱性增加。

　　第四個(ge) 傳(chuan) 導機製是關(guan) 聯性和複雜性風險上升。同業(ye) 業(ye) 務增大金融機構之間的敞口，使得各金融機構的相互關(guan) 聯性上升。如果說十年前金融機構之間的聯係更多的是點對點的聯係，那麽(me) 藉由線上和線下的同業(ye) 敞口，目前金融機構之間已經形成了一張利益交錯、風險共擔的網絡。這種關(guan) 聯性和複雜性的上升，將對金融體(ti) 係的風險產(chan) 生係統性的影響。

　　第五個(ge) 傳(chuan) 導機製是抬高了融資成本(Cost)。資金鏈條延長，中間環節費用增加，導致資金成本高企。雖然資金最終還是進入了實體(ti) 經濟，但雁過拔毛，過度的中間環節會(hui) 增加實體(ti) 經濟的最終融資成本。以銀信通道類業(ye) 務為(wei) 例，信托公司在通道業(ye) 務上的收益，實際上就是銀行的成本，而這些都被轉嫁到了融資企業(ye) 上。據初步測算，2013年上市公司EBIT是7.6%，2014年一季度一般貸款加權平均利率是7.37%。這兩(liang) 個(ge) 數字雖不能直接對比，但可以在一定程度上說明目前企業(ye) 融資成本較高。這既是一個(ge) 微觀問題，也是宏觀風險。因為(wei) 從(cong) 銀行不良資產(chan) 來講，貸款最終是要流向實體(ti) 經濟，如果實體(ti) 經濟不好，金融機構也好不了。但從(cong) 最近的一些數據可以出，企業(ye) 的盈利能力和融資成本相比，已有趨穩的跡象。

　　第六個(ge) 傳(chuan) 導機製是同業(ye) 業(ye) 務擾亂(luan) 金融秩序的風險(Financial Order)。由於(yu) 我國的同業(ye) 業(ye) 務在一定程度上承擔了信貸通道的職能，在客觀上混淆了各類不同金融功能的實現路徑，使得市場信號混亂(luan) 程度加劇，擾亂(luan) 了金融秩序，不利於(yu) 金融業(ye) 規範發展和培育良好的合規文化。

　　從(cong) 管理的視角來看，同業(ye) 業(ye) 務目前的做法和內(nei) 部管理有不少值得商榷和改進的地方。比如說，部分金融機構把標準化的資產(chan) 集中到總行經營管理，一些非標準化、風險相對較高的資產(chan) 反倒允許分行自由做。此外，很多同業(ye) 業(ye) 務違反會(hui) 計處理原則、業(ye) 務透明度低等。就此可以看出，銀行對風險的感知、識別和管理還有待改進。

　　銀行過去很少有某種單一的業(ye) 務能像同業(ye) 業(ye) 務一樣麵臨(lin) 如此多的風險。例如，傳(chuan) 統的存貸款業(ye) 務會(hui) 導致信用風險、利率風險、流動性風險、合規風險、大額敞口風險，但是幾乎不太涉及風險關(guan) 聯性、風險偏好和係統性風險，而同業(ye) 業(ye) 務把這些風險全部囊括其中。

　　從(cong) 理論上分析，同業(ye) 業(ye) 務究竟是如何影響金融穩定的?最近IMF的經濟學家Ratnovski等的文章基於(yu) 銀行牌照價(jia) 值( franchise value)，分析了銀行交易性業(ye) 務的發展對銀行風險水平的影響。他們(men) 的研究發現，交易性業(ye) 務可以幫助銀行在短期內(nei) 擴大資產(chan) 規模，獲取利潤，但過度的交易性業(ye) 務會(hui) 導致銀行風險承擔過度，降低銀行的牌照價(jia) 值。

　　一方麵，銀行在做交易性業(ye) 務之前和做交易性業(ye) 務之後所占用的資本具有時間的不一致性，即過度的交易性業(ye) 務導致資本積累不足;另一方麵，風險轉移存在“合成謬誤”，即銀行認為(wei) 交易類業(ye) 務的風險可以快速轉移出去。盡管目前我國銀行同業(ye) 業(ye) 務與(yu) 歐美國家銀行業(ye) 的交易類業(ye) 務的運作機製和交易對象並不相同，但其對金融穩定的影響機製有相似之處。

　　我們(men) 不妨將我國的非標資產(chan) 和美國次級貸款做一個(ge) 對比，可以發現，兩(liang) 者既有一些相同點，也有一些不同點。

　　在相同點方麵：第一，資產(chan) 質量比表內(nei) 信貸差一些;第二，缺乏透明度;第三，主要目的是規避監管;第四，構成了金融機構的共同風險敞口。這是2008年美國次貸危機區別於(yu) 曆次危機的一個(ge) 主要不同特點，過去的危機大體(ti) 上是由於(yu) 機構破產(chan) 倒閉引起的，而這次是由於(yu) 很多金融機構都持有了次貸資產(chan) 這一共同風險敞口導致的。另外，中國非標資產(chan) 的產(chan) 品規範程度、風險隔離程度甚至還比不上美國的次級債(zhai) 券，因為(wei) 美國次級債(zhai) 券畢竟還有資產(chan) 證券化這一隔離機製。

　　當然，兩(liang) 者也存在一些不同點。第一，美國次級貸款衍生品的投資者主要是機構投資者和貨幣市場共同基金(MMMFs)，而我國同業(ye) 業(ye) 務的交易主體(ti) 大多是銀行業(ye) 金融機構。第二，幸運的是，我國同業(ye) 業(ye) 務的基礎資產(chan) 質量可能要好一些。但值得特別提醒的是，基礎資產(chan) 質量存在很大的不確定性，會(hui) 隨著經濟和金融形勢的變化而不斷變化。第三，我國的市場參與(yu) 者假定了政府的隱性支持，這是我國同業(ye) 業(ye) 務的獨有特點。

　　關(guan) 於(yu) 同業(ye) 業(ye) 務，大家會(hui) 經常談到監管套利，如何認識和看待監管套利?監管套利是指金融機構利用監管標準的差異或模糊地帶，選擇按照相對寬鬆的標準展業(ye) ，以此降低監管成本、規避管製和獲取超額收益。在次貸危機之前，監管套利是個(ge) 中性詞匯。但在次貸危機之後，監管者已經給監管套利貼上了非常明顯的負麵標簽。

　　對監管機構而言，監管套利會(hui) 損害監管的有效性和公信力;對金融市場而言，監管套利有礙公平競爭(zheng) ，會(hui) 破壞市場秩序。正因如此，危機之後的影子銀行監管關(guan) 注的就是監管套利和係統性風險隱患。就同業(ye) 業(ye) 務而言，其很大程度上就是為(wei) 了規避資本監管、存貸比監管等。假定某銀行的買(mai) 入返售資產(chan) 是6000億(yi) 元，如果把這6000億(yi) 元按照100%的風險權重計算，加權風險資產(chan) 大概會(hui) 增加4500億(yi) 元，如果買(mai) 入返售資產(chan) 在各項資產(chan) 中占比又較高，則可以預計資本充足率會(hui) 因此明顯下降;而如果要維持資本充足率不變，需要額外籌集一大筆資本金。如果按照50%的風險權重計算，風險加權資產(chan) 也會(hui) 增加1500億(yi) 元。從(cong) 資本監管角度看，同業(ye) 業(ye) 務對銀行很有吸引力，但對監管而言還需要高度防範其風險。

　　同業(ye) 業(ye) 務的基本監管理念——回歸審慎監管框架

　　日常風險管理和監管中會(hui) 經常碰到如下說法：某家金融機構的某項業(ye) 務，通過特殊目的實體(ti) 進行了法律上的破產(chan) 隔離;在會(hui) 計上，也實現了獨立的會(hui) 計記帳，因而風險隔離是有效的，不需要擔心風險。但實際上，風險的承擔與(yu) 否超出了法律和會(hui) 計核算的範疇。大家知道，監管的一項重要準則是實質重於(yu) 形式，具體(ti) 說是經濟實質重於(yu) 法律形式，真正的風險是超越法律和會(hui) 計這兩(liang) 者之上的。即使法律上完全破產(chan) 隔離了，會(hui) 計上完全獨立核算了，風險仍然在這裏，風險管理和監管需要穿透法律和會(hui) 計的麵紗。令人擔心的是，部分同業(ye) 資產(chan) 甚至連法律上的形式都沒有實現獨立。比如同業(ye) 代付業(ye) 務，個(ge) 別委托銀行直接和企業(ye) 簽訂短期融資合同，合同裏寫(xie) 的就是短期借款。在法律上沒有隔離風險，會(hui) 計上就更沒有做到風險隔離。

　　有鑒於(yu) 此，2013年1月1日開始實施的國際會(hui) 計準則第十條修正案(IFRS10)就明確規定，不再單純根據協議所載明的法律關(guan) 係去判斷金融機構發行的理財產(chan) 品或設立的對衝(chong) 基金是否在金融機構自身資產(chan) 負債(zhai) 表外核算，而是要根據銀行對其是否有實際“控製權”，產(chan) 品或基金的風險收益是否由投資者實質承擔為(wei) 依據，以避免金融機構進行監管套利、隱匿風險。這意味著，通過法律形式、賬戶獨立、會(hui) 計核算等方式進行風險隔離，未必是充分的。就此而言，如果銀行承擔對某些產(chan) 品的風險兜底，在風險管理上應該刺破麵紗，納入風險敞口和限額管理，並進行審慎核算和防控，不論這一產(chan) 品在法律上、會(hui) 計上是如何設計了“風險隔離”機製。

　　5月份“一行三會(hui) 一局”發布的《規範金融機構同業(ye) 業(ye) 務的通知》和銀監會(hui) 發布的《關(guan) 於(yu) 規範商業(ye) 銀行同業(ye) 業(ye) 務治理的通知》，對下一步規範同業(ye) 業(ye) 務發展、防範風險具有十分積極的作用。特別是銀監會(hui) 近年來做了很多工作，發布了數十份監管規則、多次開展專(zhuan) 項現場檢查，取得了積極成效。但是，同業(ye) 業(ye) 務監管仍然存在很多難點。

　　第一，監管需要平衡創新和穩定。在我國，金融監管機構和發達市場肩負著不同的責任。與(yu) 發達經濟體(ti) 的監管機構承擔的責任不同，當前我國金融市場發展仍處在“新興(xing) 加轉軌”的階段，金融監管部門不僅(jin) 要防範金融風險、維護金融穩定，同時也要推動金融創新、促進經濟金融良性互動和可持續發展。監管部門的這兩(liang) 種角色之間既存在一定衝(chong) 突，也具有內(nei) 在一致性，重點是要把握好金融創新與(yu) 監管的平衡，做到鼓勵與(yu) 規範並舉(ju) ，培育與(yu) 防險並重。

　　第二，監管麵對的是一個(ge) 移動靶子。隨著市場的深化，市場博弈能力也在加強，甚至在與(yu) 監管賽跑。從(cong) 2009年以來的融資類銀信合作到票據轉貼現、同業(ye) 代付，再到信托受益權，到最近的總收益互換(TRS)，市場在不斷創新。需要指出的是，一些金融機構對127號文解讀得非常仔細，所提問題非常專(zhuan) 業(ye) ，但從(cong) 所提的問題可以感受到有些解讀偏離了立法的意圖和監管的精神。有些機構不是在建設性地理解規則，而是為(wei) 敘做高風險業(ye) 務尋找想象空間。

　　同業(ye) 業(ye) 務監管應當回歸已有的審慎監管框架。國際上金融機構倒閉的直接原因亙(gen) 古不變，就是放棄了審慎經營的理念和標準(例如放鬆了信貸標準)，次貸危機依然如此。“君子務本，本立而道生”，同業(ye) 業(ye) 務的監管應當回歸根本、回歸本源。主要有以下幾點想法。

　　第一，監管要回歸審慎的會(hui) 計準則這個(ge) 基礎。王兆星研究員2000年在一篇文章中給銀行監管下了一個(ge) 科學的定義(yi) 。審慎性監管的實質，就是在實施審慎會(hui) 計原則的基礎上，客觀、真實地反映金融機構的資產(chan) 與(yu) 負債(zhai) 價(jia) 值、資產(chan) 風險與(yu) 資產(chan) 收益、經營收入與(yu) 支出、財務盈虧(kui) 與(yu) 資產(chan) 淨值，進而對金融機構的風險做出客觀、全麵的判斷和評價(jia) ，以及時加以預警和控製，防止金融風險的聚集和蔓延。因此，金融企業(ye) 必須規範會(hui) 計核算，會(hui) 計核算中必須做到實質重於(yu) 形式，這是金融監管的題中必有之義(yi) 。比如當銀行實際要承擔資金使用企業(ye) 的違約風險時，銀行就應當把它作為(wei) 信貸資產(chan) 而不是表外資產(chan) 或同業(ye) ，並計入資產(chan) 負債(zhai) 表。金融監管機構應當與(yu) 外部審計師每季度就新業(ye) 務會(hui) 計記賬核算進行磋商。也可以考慮製訂銀行業(ye) 良好會(hui) 計準則指引，進一步明確金融企業(ye) 會(hui) 計核算的重要原則。會(hui) 計核算準了，銀行內(nei) 部的風險管理和外部監管就有了基礎;會(hui) 計核算不準，有效的風險管控幾乎不可能。同時，有效的金融監管要刺破法律、會(hui) 計的麵紗。

　　第二，應當重視內(nei) 部交易的監管。盡管內(nei) 部交易可以節約信息成本，降低交易成本，但也存在風險傳(chuan) 染、利益輸送和監管套利等風險。在同業(ye) 業(ye) 務中，一些金融機構在交易結構中利用了自己旗下的子公司，這樣的安排有可能已經違反了自己的內(nei) 控製度和外部監管要求。對於(yu) 內(nei) 部交易監管，應當加強限額控製，強調信息披露，注重價(jia) 格公允。

　　第三，采用“穿透法”計算大額風險敞口。2014年4月15日，巴塞爾委員會(hui) 正式發布《大額風險計量和控製監管框架》，提出對於(yu) 集合投資工具(collective investment unit)和資產(chan) 證券化產(chan) 品，要求使用“穿透法”(look through approach)。銀行必須穿透資產(chan) 組合，將風險敞口歸屬於(yu) 各項基礎資產(chan) 背後的交易對手，將風險敞口跟最終風險承擔者對應起來，不管最終的風險承擔者是交易對手還是實體(ti) 企業(ye) 。一些金融機構同業(ye) 授信額度的風險控製基本失效，同業(ye) 機構授信額度管理係統與(yu) 同業(ye) 業(ye) 務管理係統未實現有效對接和係統硬控製。《大額風險計量和控製監管框架》規定：商業(ye) 銀行對單一客戶或一組關(guan) 聯客戶的風險敞口不得超過一級資本(Tier 1 capital)的25%，G-SIFI之間的風險敞口不得超過一級資本的15%。如果采用穿透法，可能會(hui) 有一部分金融機構的大額風險敞口接近限額了。

　　第四，有針對性地做好同業(ye) 業(ye) 務規範。例如，同業(ye) 業(ye) 務要求買(mai) 入返售業(ye) 務的交易對手是金融機構，但現實中有些交易對手不是金融機構而是工商企業(ye) 。同時，很多業(ye) 務沒有製度就開始做了，違背了“製度先行”的內(nei) 控原則。此外，部分承諾應該計入表外承諾的(通過信用轉換後應當進行資本計提)，過去沒有記入，今後應當記入。

　　第五，加強現場檢查，加大處罰力度。監管就是執行、執行、再執行。不能用監管要求替代監管。

　　第六，加大對金融機構業(ye) 務模式的監管。在此次國際金融危機發生後，國際金融監管改革越來越強調關(guan) 注金融企業(ye) 的具體(ti) 業(ye) 務模式。過去全球金融監管機構很少直接幹預銀行的業(ye) 務模式，但危機之後這已經作為(wei) 監管的重要內(nei) 容被寫(xie) 到很多國家監管規則當中了。

　　總之，對於(yu) 新業(ye) 務、新產(chan) 品，大體(ti) 上可以用90%的老規矩，加上10%的有針對性的新規矩，就可能實現有效的監管。

　　從(cong) 根本上看，同業(ye) 治理有賴於(yu) 三根支柱：改革放權、整肅規範、調整激勵。通過改革放權，讓金融機構實現經營自主權;通過監管和規範，維護有序的市場秩序和良好的合規文化;通過金融機構改善績效考核，加強自我約束，實現良好的內(nei) 部控製。從(cong) 同業(ye) 業(ye) 務發展也可以看出，市場經濟是一家精巧的機器，市場越發達，行政性管製手段帶來的不良後果或者說未預後果就會(hui) 越多。

　　過去的金融穩定更多以國家信用為(wei) 錨，而未來將更多以法治為(wei) 錨。法製框架越完善，監管的能力越強，對於(yu) 風險的管控越到位，我們(men) 就越有底氣去推動市場化改革，做到該放的堅決(jue) 放開。

　　對於(yu) 防範同業(ye) 業(ye) 務以及整個(ge) 金融體(ti) 係的風險，總體(ti) 應該持樂(le) 觀態度，因為(wei) 我們(men) 有三個(ge) 抵禦金融風險的資源。

　　第一，我們(men) 的文化中、治國理政中始終強調“居安思危”。目前為(wei) 止，這是預防危機的有效疫苗。第二，境外一些機構時而不時地就唱衰中國，質疑中國經濟金融的發展，這迫使我們(men) 不斷檢視經濟金融中的風險和問題。壞事變成了好事。第三，十八屆三中全會(hui) 特別強調要樹立問題意識，在金融領域問題意識就是風險意識，以風險意識來認識問題和防範風險，十分有助於(yu) 維護好金融體(ti) 係的穩定，促進金融體(ti) 係的良性發展。

　　最後，基於(yu) 同業(ye) 業(ye) 務在我國的發展，提幾個(ge) 問題供大家思考。首先，非標資產(chan) 的發展對於(yu) 正規的債(zhai) 權、股權市場發展到底起了抑製作用還是催化作用，究竟會(hui) 加速利率市場化等金融改革的推進還是會(hui) 拖延利率市場化的進程?其次，國際上同業(ye) 業(ye) 務及其類似業(ye) 務的發展對我國有何借鑒?最後，同業(ye) 業(ye) 務究竟是我國金融發展曆史中的過客，還是會(hui) 成為(wei) 曆史的新篇章?