我今天講的主題是創新需要什麽(me) 樣的金融體(ti) 製。首先我要重申一下30多年來我一直堅持的一個(ge) 基本命題：企業(ye) 家精神是經濟增長的源泉。一部經濟增長史就是企業(ye) 家的創業(ye) 、創新史，發達國家如此，中國過去30多年也如此。所以，理解經濟增長關(guan) 鍵是理解企業(ye) 家精神如何發揮作用，離開了企業(ye) 家精神談經濟增長，無論你是用新古典經濟增長模型還是凱恩斯主義(yi) 經濟學，都不得要領，都會(hui) 誤導政府的經濟政策。

　　企業(ye) 家精神如何推動經濟增長?

　　企業(ye) 家精神如何推動經濟增長?我概括為(wei) 兩(liang) 個(ge) 方麵。第一個(ge) 方麵是通過套利改善資源配置，第二個(ge) 方麵是通過創新推動技術進步。所謂“套利”，就是發現市場當中資源配置的錯誤，發現不均衡，然後通過改變資源配置來賺錢，最後推動了經濟增長。所謂“創新”，就是引入新產(chan) 品、新技術，甚至創造出新的資源，改變生產(chan) 組織形態等等。

　　傳(chuan) 統的經濟學主要聚焦於(yu) 資源配置的角度，這是非常有局限的。市場的真正功能或者說主要功能不是配置資源，而是推動技術進步。如果僅(jin) 僅(jin) 是資源配置，任何經濟都不可能持續增長，因為(wei) 無論現在的資源配置多麽(me) 不合理，當配置合理之後就沒有了改進的空間，經濟增長就停滯了。隻有不斷的技術進步了，才能有經濟的持續增長。

　　我把企業(ye) 家分為(wei) 兩(liang) 類，第一類是套利型企業(ye) 家，第二是創新型企業(ye) 家。舉(ju) 例來說，矽穀的企業(ye) 家基本都是創新型企業(ye) 家，而華爾街的企業(ye) 家基本上都是套利型企業(ye) 家。比爾·蓋茨、斯蒂芬·喬(qiao) 布斯是創新企業(ye) 家，索羅斯、巴菲特則是套利企業(ye) 家。古代的商人就是套利型企業(ye) 家，創新型企業(ye) 家是從(cong) 工業(ye) 革命開始出現的。

　　我們(men) 可以用一個(ge) 簡單的經濟學模型解釋企業(ye) 家如何推動經濟增長。給定資源、給定技術，任何一個(ge) 國家在任何時候能生產(chan) 的最大的產(chan) 品組合是有限的，經濟學家叫它 “生產(chan) 可行性邊界”。如果橫坐標代表X產(chan) 品，縱坐標代表Y產(chan) 品(我們(men) 可以把X理解為(wei) 玉米，Y理解為(wei) 大豆)，X1Y1是現有技術和資源下的生產(chan) 可行性邊界。生產(chan) 可行性邊界與(yu) 消費者偏好決(jue) 定的邊際替代率相切的點就是資源配置的均衡點(如C點)，在均衡點銷售收入等於(yu) 成本之和，沒有企業(ye) 家利潤，沒有套利空間。但是由於(yu) 人類的無知，或者由於(yu) 激勵機製的扭曲，使得實體(ti) 經濟處於(yu) 生產(chan) 可行性邊界以內(nei) (如A點)，也就是說我們(men) 沒有能夠有效使用的資源;或者盡管生產(chan) 達到了最大可能的邊界上，但由於(yu) 大豆生產(chan) 太多，玉米生產(chan) 太少，所以這時候仍然存在資源錯配(如B點)。當經濟處於(yu) A點或B點時，就存在套利的機會(hui) 。企業(ye) 家的第一職能就是發現不均衡點(A或B點)，然後抓住機會(hui) 進行套利，通過他的套利行動改進資源配置，使經濟趨向於(yu) 均衡點C，這就帶來了經濟增長。經濟到了C之後就沒有套利機會(hui) 了，不可能通過進一步改進資源配置帶來經濟增長，下一個(ge) 增長來自什麽(me) 地方?就來自怎麽(me) 使得生產(chan) 可行性邊界向外移，如從(cong) X1Y1外推到X2Y2，這就是企業(ye) 家的創新功能。企業(ye) 家在創新過程中又創造出新的套利機會(hui) ，這樣套利和創新不斷相互作用，使經濟可以持續增長。

　　從(cong) 這個(ge) 角度來看，經濟的增長其實表現為(wei) 新的產(chan) 品、新的技術、新的市場的不斷出現，表現為(wei) 分工鏈條的拉長、專(zhuan) 業(ye) 化的加深，也表現為(wei) 需求結構、產(chan) 業(ye) 結構的不斷升級。按照現在零售業(ye) 的記貨單位口徑，200多年前人類使用的產(chan) 品總數隻有10的二到三次方，現在有10個(ge) 八到十次方。這些新產(chan) 品都是企業(ye) 家創造出來的，甚至可以追溯到每一個(ge) 產(chan) 品是由哪一個(ge) 企業(ye) 家創造出來的。把經濟增長簡單歸為(wei) 人均GDP的增長是誤導的，為(wei) 了保經濟增長消化過剩產(chan) 能是錯誤的，因為(wei) 這就如同為(wei) 了在桌子上不剩飯，鼓勵大家放開肚皮多吃，最後把自己撐死了。這不是好的思維方式。

　　我們(men) 可以用簡單的統計說明這一點。比如說糧食消費，1981年的時候中國城鎮居民人均消費糧食是145公斤，到了2012年隻有79公斤，下降了45%。所以僅(jin) 從(cong) 糧食消費的角度來看，中國經濟倒退了。但這是不正確的，因為(wei) 我們(men) 有不斷的新產(chan) 品出現，現在有了過去沒有的手機、汽車、電腦等，而有些過去消費的東(dong) 西在淘汰。上世紀80年代衡量富有程度的是家裏是否有自行車，現在統計局都不對它進行統計了，因為(wei) 它不重要了。

　　所以看經濟有沒有增長，我喜歡問的一個(ge) 問題是，你爺爺在你這個(ge) 年齡的時候消費的是什麽(me) ，你爸爸在你這個(ge) 年齡的時候消費的是什麽(me) ，你現在消費的是什麽(me) ?如果每代人都不一樣說明經濟增長了，如果每代人都一樣說明經濟沒有增長。我上大學的時候去陝西曆史博物館參觀，發現我在農(nong) 村的時候消費結構和唐代人的消費結構差不多，證明一千多年中國經濟沒有增長。當然，我現在消費的東(dong) 西和我父親(qin) 在我這個(ge) 年齡時很不一樣，因為(wei) 過去30年的進步太大了。

　　這些進步都來自企業(ye) 家的創新。我們(men) 可以把創新分為(wei) 兩(liang) 類，第一是顛覆性創新，第一類是改良式創新。所謂顛覆性創新就是從(cong) 0到1的創新，做出原來沒有的東(dong) 西，這是熊彼特講的創新。改良式的創新是對產(chan) 品的質量、性能進行改進，或者降低生產(chan) 成本。以汽車工業(ye) 為(wei) 例，130年前卡爾·本茨和戴姆勒發明了汽車，這是顛覆性的創新，它顛覆了傳(chuan) 統的郵政馬車運輸業(ye) 。後來亨利·福特引入自動化生產(chan) 線，也是顛覆性的，之後汽車行業(ye) 基本上沒有什麽(me) 顛覆性的創新了，直到最近的新能源汽車和無人駕駛汽車的出現。

　　再舉(ju) 一個(ge) 計算機行業(ye) 的例子。1945年IBM發明第一台計算機之後，經過了從(cong) 大型機到微型機，再到台式個(ge) 人電腦，再到筆記本電腦，再到平板電腦，再到現在的智能手機這樣一個(ge) 演化的過程，每一次都是顛覆性創新。但是每一種類型的計算機又有很多微創新和改良式創新，功能在不斷提升，成本在不斷下降，無論是大型機、微型機、個(ge) 人計算機，還是現在的智能手機，無不如此。

　　中國經濟轉型：從(cong) 套利企業(ye) 家到創新企業(ye) 家

　　從(cong) 企業(ye) 家精神的角度看中國經濟，簡單來說，過去30多年中國經濟的高增長主要來自企業(ye) 家的套利行為(wei) 推動的資源配置效率的改進，這樣的套利不僅(jin) 包括中國企業(ye) 家的套利，也包括外國企業(ye) 家的套利。中國的經濟增長有相當比例是外國企業(ye) 家通過他們(men) 的套利貢獻給我們(men) 的，外資企業(ye) 的出口占到中國出口總量的40%以上就是一個(ge) 證明。

　　為(wei) 什麽(me) 套利可以帶來這麽(me) 快的增長?很簡單。第一，中國長期的計劃體(ti) 製嚴(yan) 重扭曲了資源配置，使得改革後中國經濟內(nei) 部出現了巨大的套利空間，這樣改革開放初期大家看到幹什麽(me) 都可以賺錢，因為(wei) 什麽(me) 都短缺，還有大量的過剩勞動力，還有土地、資本，都沒有得到有效的利用。第二，中國的開放政策使得生產(chan) 可行性邊界外移，不僅(jin) 給中國企業(ye) 家，而且給外國企業(ye) 家帶來了新的套利空間。讓我用下圖來說明這一點。

　　在這個(ge) 圖形裏我假定在開放之前有兩(liang) 個(ge) 獨立的經濟體(ti) ，每個(ge) 經濟體(ti) 的資源都得到了最優(you) 配置，均衡點分別是A點和B點。如果我們(men) 把這兩(liang) 個(ge) 經濟體(ti) 簡單加起來，得到的生產(chan) 可行性邊界就是圖上的虛線，均衡點就是A+B這個(ge) 點。如果兩(liang) 個(ge) 經濟體(ti) 相互開放了，總的生產(chan) 可行性邊界就向外移，移到X1Y1這條實線，均衡點是G。為(wei) 什麽(me) ?因為(wei) 一個(ge) 經濟體(ti) 原來用的技術另一個(ge) 經濟體(ti) 沒有，通過相互引進對方的技術，或者由於(yu) 生產(chan) 要素的稟賦不同，通過交換產(chan) 品，都可以實現更大的生產(chan) 可行性邊界。也就是說，僅(jin) 僅(jin) 開放就可以提供巨大的套利空間。這就是為(wei) 什麽(me) 我們(men) 看到中國開放之後，不僅(jin) 中國企業(ye) 家能夠賺錢，而且外國企業(ye) 家也能夠賺更多的錢。中國便宜的東(dong) 西美國很貴，美國便宜的東(dong) 西中國可能很貴，企業(ye) 家把第一類產(chan) 品從(cong) 中國出口到美國，第二類產(chan) 品從(cong) 美國進口到中國，就可以帶來中國經濟的增長，當然也提高了美國的經濟增長。(圖2)

　　但是下一步的增長會(hui) 怎麽(me) 樣呢?我覺得套利的空間越來越小了，增長也就越來越難，不僅(jin) 中國的增長速度在下降，全球增長速度的下降也與(yu) 此有關(guan) 。特別是，過去發達國家的企業(ye) 家在前麵創新，中國的企業(ye) 家跟在後麵進行套利，現在容易套利的都套得差不多了，還有一些套利空間利用起來很難。比如外國企業(ye) 發明了手機，中國企業(ye) 生產(chan) 手機套利，山寨手機很容易，但是山寨手機的生產(chan) 模具就比較難。現在中國企業(ye) 也可以生產(chan) 模具了，但是我們(men) 發現製造模具的機器不是德國是就是日本的，連零件都沒有中國的，因為(wei) 製造模具的機械設備的套利要求自身有很高的技術積累，而這方麵中國企業(ye) 仍然有很大的欠缺。

　　當套利空間逐步縮小、模仿的難度越來越大的時候，中國企業(ye) 家怎麽(me) 賺錢呢?隻能靠創新了。外國的企業(ye) 簡單在中國套利賺錢也不太可能了，也要靠創新。這就是未來中國的增長要由套利驅動轉向創新驅動的原因。過去30多年套利型企業(ye) 家推動了中國從(cong) 計劃經濟向市場經濟的轉型，盡管這個(ge) 轉型現在還沒有完成;未來則需要靠創新型企業(ye) 家實現由配置效率改善驅動的增長，轉向創新、新技術驅動的增長。

　　以此來看，中國經濟未來10年能保持4%-5%增長速度就很不錯了。因為(wei) ，從(cong) 曆史經驗看，靠創新驅動的增長不可能超過3%，中國與(yu) 發達國家還有差距，因而還有一定的套利空間，可以高一些，但也不可能高得太多。

　　這裏我要特別強調一點，我們(men) 現在經常說中國經濟已成為(wei) 全球經濟增長的引擎，既然我們(men) 認為(wei) 自己是全球經濟增長的引擎，如果全球經濟增加下降了，我們(men) 就應該認為(wei) 自己有責任，我們(men) 這個(ge) 引擎可能出問題了。我們(men) 不能一方麵認為(wei) 中國是世界經濟增長的引擎，而另一方麵中國增長速度下降了，又說是其他國家拖累的，這在邏輯上不能自圓其說。

　　我們(men) 現在麵臨(lin) 的一個(ge) 挑戰是，怎麽(me) 使套利型企業(ye) 家逐步轉向創新型的企業(ye) 家?我覺得這個(ge) 轉變比較難，難就難在一個(ge) 人賺慣容易的錢了，讓他賺難的錢比較困難。但我們(men) 確實有一些成功的例子，包括聯想、華為(wei) 這樣的企業(ye) ，給了我們(men) 很大的鼓舞。華為(wei) 也好，聯想也好，都是從(cong) 套利起家的，但是現在它們(men) 轉變成了非常具有創新能力的企業(ye) ，這值得好多中國的企業(ye) 家去學習(xi) 和思考。

　　我更關(guan) 注的是什麽(me) 樣的製度能使得中國的企業(ye) 家更有創新的積極性?無論是套利和創新都對製度有要求，最基本的要求就是自由、私有產(chan) 權和法治。但是套利和創新對這三個(ge) 方麵的依賴程度是不同的。誘發套利行為(wei) 的製度不一定能夠誘發創新。為(wei) 什麽(me) 呢?因為(wei) 創新有兩(liang) 個(ge) 特點。

　　創新的高不確定性和長周期

　　創新第一個(ge) 特點就是高度的不確定性，第二個(ge) 特點就是周期特別長。如果我們(men) 用橫坐標表示時間，縱坐標表示了不確定性，在一個(ge) 二維圖裏，套利在圖的左下角，顛覆性創新在右上角，改良式的創新在二者之間。也就是說創新比套利不確定性程度高，比套利的周期也要長。

　　要理解這一點，首先我們(men) 要把風險和不確定性區別開來。盡管“最確定的是不確定”已成為(wei) 商界的口頭禪，但大部分經濟學家和管理學者講的不確定性實際上是指風險。事實上，風險和不確定性是很不一樣的。簡單來說，風險是可以量化的，不確定性不可以量化;風險具有基於(yu) 大數概率的統計，因此可以通過保險降低，而不確定性沒有統計概率，沒有分布函數，因而是不可降低、不可保險的。而且風險是外生的，就像明天下雨不下雨、霧霾有多重這樣的問題，而不確定性不完全是外生的，它依賴於(yu) 企業(ye) 家本身的行為(wei) 。因此，不確定性意味著過去的數據並不可能提供有關(guan) 未來的信息。

　　創新過程充滿的是一係列的不確定性，而不是通常意義(yi) 上的風險，沒有人能事前預料一項創新是否會(hui) 成功，也不可能計算出成功的概率是多少，這和科學上的發現非常類似。如果創新隻是傳(chuan) 統意義(yi) 上的風險的話，我相信會(hui) 有好多保險公司為(wei) 創新提供保險，成功了白交保險費，失敗了保險公司給你補償(chang) 。但是沒有這樣的險種，這就證明創新本身不是一個(ge) 風險問題，而是一個(ge) 不確定性的問題。

　　我們(men) 現在正在進入大數據時代，大數據給我們(men) 帶來了好多好處，但有人由此認為(wei) 大數據可以減少不確定性，我覺得這是錯誤的。大數據可以降低風險，但是大數據不能解決(jue) 創新麵臨(lin) 的不確定性。大數據沒有辦法預測為(wei) 什麽(me) 等離子電視和背投電視沒有能競爭(zheng) 過液晶電視，也沒有辦法告訴我們(men) 為(wei) 什麽(me) 易趣敗給了淘寶，往來敗給了微信，優(you) 步在中國市場上敗給了滴滴。

　　再以前麵提到的計算機為(wei) 例，從(cong) 大型機到微型機、台式個(ge) 人電腦、筆記本電腦、ipads，智能手機的創新過程中，每項創新的引領者都與(yu) 過去的引領者不一樣。大型機壟斷者IBM錯失了微型機市場，沒有一家微機製造商最終發展為(wei) 台式計算機的主要製造商，而筆記本電腦的主要生產(chan) 廠家是日本的索尼、夏普、東(dong) 芝，為(wei) 什麽(me) ?這是數據差異不能解釋的。不是因為(wei) 早前的主導企業(ye) 占有的數據沒有後來者多，也不是因為(wei) 他們(men) 不關(guan) 注客戶需要，而是因為(wei) 他們(men) 判斷失誤!這樣的判斷失誤與(yu) 數據的多少無關(guan) 。

　　所以企業(ye) 家精神一定是超越大數據的。就創新而言，數據能提供的幫助非常有限，大數據沒有辦法告訴企業(ye) 家應該做什麽(me) ，企業(ye) 家必須想象和看到大數據不能告訴他的東(dong) 西。企業(ye) 家對未來的預測，不是基於(yu) 統計模型，不是基於(yu) 計算，而是基於(yu) 他們(men) 的心智模型(mind　model):　他們(men) 的想象力、警覺性、自信心、判斷、勇氣!當然，我不否認大數據可以對企業(ye) 家決(jue) 策提供幫助，但僅(jin) 僅(jin) 基於(yu) 大數據的決(jue) 策充其量隻是科學決(jue) 策，不是企業(ye) 家決(jue) 策。企業(ye) 家決(jue) 策不同於(yu) 科學決(jue) 策。

　　亞(ya) 馬遜公司無疑擁有圖書(shu) 市場的大數據，它可以根據客戶過去查看和購書(shu) 的記錄，向你推薦書(shu) ，但我相信你並沒有買(mai) 所有它推薦給你的書(shu) ，你買(mai) 的書(shu) 大部分也不是它推薦的，因為(wei) 它的信息仍然不能反映你所有的偏好。更重要的是，亞(ya) 馬遜的大數據並不能夠預知未來哪一本書(shu) 會(hui) 暢銷，即使你知道了2016年的暢銷書(shu) ，對預測2017年的暢銷書(shu) 毫無幫助，更不能告訴每一個(ge) 作者應該寫(xie) 什麽(me) 書(shu) 。如果一個(ge) 作者根據大數據來製定自己的寫(xie) 作計劃，我相信他(她)十有八九會(hui) 失敗;如果一個(ge) 出版社根據大數據來製定明年的新書(shu) 出版計劃，那它不可能是優(you) 秀的出版商;如果政府計劃機關(guan) 根據亞(ya) 馬遜或當當網的大數據製定全國的圖書(shu) 出版計劃，那一定是圖書(shu) 市場的災難。

　　創新的第二個(ge) 特點是周期非常長。現在金融市場的套利可以在幾秒鍾完成，過去投機倒把的套利一兩(liang) 天就可以完成，鄉(xiang) 鎮企業(ye) 的套利三五個(ge) 月就可以完成。但是創新需要三年五年，十年八年，甚至更長時間才能見分曉。比如蒸氣機從(cong) 1764年瓦特擬出草圖，1769年申請到專(zhuan) 利，1775年接到第一台訂貨，到1786年開始盈利，前後22年。甚至像小孩用的一次性尿布這樣看起來低科技的產(chan) 品，寶潔公司從(cong) 開始研發到投入市場，花了整整十年時間。當然今天好多的新技術公司似乎很容易拿到錢，但是這並不等於(yu) 市場已經認同它們(men) ，而是投資者在賭它們(men) 。

　　不確定的高低和周期的長短這兩(liang) 個(ge) 因素結合起來，決(jue) 定了創新和套利的利潤曲線大不相同。套利是一開始就賺錢，但是隨著競爭(zheng) 者的加入，賺錢越來越難，最後趨於(yu) 零，達到均衡。創新是一開始就虧(kui) 損，而且虧(kui) 損可能持續三年五年，甚至十年八年，然後才開始賺錢。或者說，凡是一開始就盈利的事情都不能叫創新，隻有一開始虧(kui) 損的事情才可能是創新。像中國一些互聯網公司運行十年了，花了幾十億(yi) ，還沒有賺錢。當消費者支付的費用還不足以使得企業(ye) 盈利的時候，誰來買(mai) 單?就是投資者。投資者為(wei) 什麽(me) 要為(wei) 這些虧(kui) 損的企業(ye) 買(mai) 單呢?是因為(wei) 他們(men) 預期未來如果創新成功了，消費者會(hui) 買(mai) 單，就可以賺大錢。

　　這樣的話，創新需要什麽(me) 樣的製度?簡單來說，創新需要投資者和企業(ye) 家對未來有一個(ge) 穩定預期的製度，十年、二十年之後，創新成功了，他仍然能夠得到創新帶來的回報。如果一個(ge) 製度不能給大家一個(ge) 穩定的預期，這個(ge) 製度就不可能鼓勵企業(ye) 家創新。中國目前的體(ti) 製整體(ti) 上講，適合套利，不大適合創新。

　　創新需要自由的股權融資體(ti) 製

　　下麵我要聚焦於(yu) 金融體(ti) 製。從(cong) 利潤曲線可以看出，創新對金融體(ti) 製的敏感程度，遠大於(yu) 套利對金融體(ti) 製的敏感程度。特別是，創新的特點決(jue) 定了創新所需要的投資隻能來自股權，而不能來自債(zhai) 權，這點是跟套利不一樣的。套利的資金可以來自債(zhai) 權，而且事實上大量的債(zhai) 權融資用於(yu) 支持套利。下麵我具體(ti) 談五點。

　　第一點，銀行主導的金融體(ti) 製是不適合創新的。經濟學界有關(guan) 不同金融體(ti) 製的優(you) 劣爭(zheng) 論已久，日本和德國的銀行主導模式好呢，還是英美的股票市場主導模式好?從(cong) 我剛才講的理論來說應該很清楚，銀行主導的模式是適合套利的，而股票市場主導的模式更適合創新。其實商業(ye) 銀行最初就是為(wei) 套利而產(chan) 生的，你要做生意，貨還沒有賣的時候就要有錢進貨，你先從(cong) 銀行借錢，等貨賣了以後還上。或者你現在要投資建廠，產(chan) 品還沒投產(chan) 的時候要跟銀行借款，然後等生產(chan) 出來賣出去以後把貸款還上。所以商業(ye) 銀行主要是為(wei) 企業(ye) 家的套利而融資。商業(ye) 銀行最重要的是風險控製，充其量隻能支持微創，改良式的創新，不可能支持顛覆性創新，因為(wei) 顛覆性創新風險太大，如果商業(ye) 銀行投資與(yu) 顛覆式創新的話，壞賬率會(hui) 在50%以上，十有八九會(hui) 破產(chan) 。

　　直接融資市場對創新非常重要。美國之所以能引領創新，很大程度上來自於(yu) 它的非銀行主導的金融體(ti) 製。以色列也是一個(ge) 典型的例子，2008年以色列的人均風險資本是美國的2.5倍，歐洲的30倍，所以以色列才能成為(wei) 創新型國家。

　　第二點，國有商業(ye) 銀行不可能服務於(yu) 創新。為(wei) 什麽(me) 呢?因為(wei) 國有商業(ye) 銀行主要服務於(yu) 國有企業(ye) ，國有企業(ye) 本身隻能進行套利，不可能進行創新。國有企業(ye) 領導人既沒有創新的積極性，一整套的監管製度也不允許他們(men) 創新，因為(wei) 政府沒有辦法在創新投資和不負責的投資之間做區分。如果投資資金主要由國有商業(ye) 銀行分配給國有企業(ye) ，中國不可能成為(wei) 創新型國家。我們(men) 知道中國是世界上儲(chu) 蓄率最高的國家，也是儲(chu) 蓄率額最多的國家。但為(wei) 什麽(me) BAT都是靠外國人投資起家?為(wei) 什麽(me) 那麽(me) 多的投資沒有投向幾家創新企業(ye) ?顯然與(yu) 國有銀行主導的金融體(ti) 製有關(guan) 。

　　第三點，對私人投資的管製不利於(yu) 創新。創新需要的私人資本隻能來自天使投資、風險資本、股權基金(PE)、私募，或者IPO，不可能來自債(zhai) 權融資。股權融資是私人之間的契約，資本所有者應該有選擇投資的自由;如果沒有選擇自由，真正的創新就不可能得到資金支持。既然是私人資本，風險自擔，政府就不應該對它進行過多的管製。比如說股票融資，不應該受到額度的控製，也不應該受到盈利準入門檻的限製。無論是以產(chan) 業(ye) 政策的名義(yi) 實施的投資審批，還是以保護投資者的名義(yi) 實施的上市標準，都不利於(yu) 創新。

　　我舉(ju) 個(ge) 簡單的例子。現在美國50%以上的鋼鐵產(chan) 量來自中小企業(ye) ，為(wei) 什麽(me) ?因為(wei) 上世紀六十年代出現了一個(ge) 電弧爐溶解廢鋼技術，八十年代又出現了薄板連鑄技術，使得中小鋼鐵企業(ye) 的投資和生產(chan) 成本大大降低，具有了競爭(zheng) 優(you) 勢。如果認為(wei) 鋼鐵這個(ge) 傳(chuan) 統行業(ye) 有規模經濟，規模太少政府就不批準的話，那這兩(liang) 種技術都不可能出現。美國的頁岩氣技術也是名不見經傳(chuan) 的小企業(ye) 搞的，而不是大的石油公司搞的。這兩(liang) 個(ge) 例子也說明，從(cong) 技術的角度講，沒有一個(ge) 產(chan) 業(ye) 是傳(chuan) 統產(chan) 業(ye) ，因為(wei) 每個(ge) 產(chan) 業(ye) 的技術都在進步。如果政府不允許企業(ye) 家自由選擇，不允許投資者自由選擇，以保護環境、提高效率的名義(yi) 限製私人投資的投向，這些新技術就不會(hui) 出現。

　　還有上市準入門檻，規定連續三年盈利才能上市，這是很荒唐的。一個(ge) 企業(ye) 為(wei) 什麽(me) 要融資?因為(wei) 現在虧(kui) 損但預期以後會(hui) 賺錢，現在消費者買(mai) 單的錢不足以讓它實現未來盈利的預期。但現在的規定是如果你虧(kui) 損就不能融資，隻有賺錢多的企業(ye) 才可以在股票市場上籌集資金，這與(yu) 股權融資的本意背道而馳。如果企業(ye) 現在有很好的盈利，幹嘛還要上市?所以有這樣一係列的規定，創新根本不可能出現。

　　第四點，政府的投資或者政府的PE也不適合用於(yu) 創新。股權融資對創新很重要，但並不是任何機構的股權投資都有利於(yu) 創新。現在中國各級政府建立了好多個(ge) 政府資助的投資資金，據統計到2015年底總共有780多家政府引導基金，管理著2.18萬(wan) 億(yi) 的投資基金，5倍於(yu) 世界上其他VC基金的總和，中國現在成了最大的VC、PE資金國。我認為(wei) 這是一個(ge) 錯誤。政府投資基金和私人投資不一樣，我們(men) 沒有辦法保證政府的投資基金的錢真正投資於(yu) 值得投資的項目，因為(wei) 花錢的人的利益與(yu) 投資虧(kui) 不虧(kui) 沒多大的關(guan) 係。政府的投資基金創造了巨大的尋租空間和腐敗空間。即使排除掉腐敗，政府投資也會(hui) 導致逆向選擇，即不具有企業(ye) 家精神的人會(hui) 冒充企業(ye) 家，這是我自己早在20多年前的博士論文中就證明過的。當政府給錢的時候企業(ye) 家精神就沒有辦法有效顯現，如果每個(ge) 人都可以拿政府的錢去做企業(ye) ，成功了利潤歸自己，失敗了成本由政府承擔，阿貓阿狗都可以冒充企業(ye) 家，最後就是巨大的浪費。因此，僅(jin) 僅(jin) 因為(wei) 逆向選擇就足以導致政府創立的投資公司，無論叫政府引導資金還是創業(ye) 基金，最後一定是沒有效率的，或者說一定失敗。

　　最後一點，服務於(yu) 宏觀調控的金融體(ti) 製也不利於(yu) 創新。我們(men) 今天的金融體(ti) 製很大程度是服務於(yu) 宏觀調控的，經濟過熱就提高利率，收縮信貸，經濟疲軟就降低利率，擴大信貸。但是按照哈耶克的周期理論，政府的信貸擴張政策是導致企業(ye) 家錯誤投資的主要原因，也就是金融危機的主要原因。按照熊彼特的理論，經濟的發展一定是新產(chan) 品、新技術、新企業(ye) 淘汰老產(chan) 品、老技術、老企業(ye) 的過程，創新周期決(jue) 定了商業(ye) 周期。用貨幣政策刺激總需求，一定會(hui) 延緩和阻礙這個(ge) 淘汰過程，從(cong) 而一定有害於(yu) 創新和經濟的長期增長。有研究表明，創新活動通常在衰退的低穀開始，原因是由於(yu) 市場已經飽和，企業(ye) 無法從(cong) 舊有和已經成熟的產(chan) 品中獲利，便求助於(yu) 新產(chan) 品。服務於(yu) 宏觀調控的金融體(ti) 製隻能鼓勵套利，不可能鼓勵創新。2009年政府花了數千億(yi) 錢補貼農(nong) 民買(mai) 過時的家電產(chan) 品，使得中國家電產(chan) 品的更新換代推遲了五年。

　　以上我從(cong) 這五個(ge) 方麵概括了創新需要一個(ge) 什麽(me) 樣的金融體(ti) 製，一個(ge) 有助於(yu) 創新的金融機製不是我們(men) 現在的金融體(ti) 製。總結一下，經濟增長方式的轉變呼喚著創新型企業(ye) 家，而創新的高不確定性和長周期，決(jue) 定了創新企業(ye) 家對製度(自由、所有產(chan) 權和法治)更為(wei) 敏感。創新需要完全不同於(yu) 套利的金融體(ti) 製，這個(ge) 金融體(ti) 製就是私人資本的自由交易形成的體(ti) 製。商業(ye) 銀行主導的經營體(ti) 製不適合創新，國有銀行主導的體(ti) 製不適合創新，政府主導的股權融資體(ti) 製也不適合創新。因此，中國金融體(ti) 製改革的基本方向，第一是民營化，第二是自由化，惟其如此，中國才有可能變成一個(ge) 真正的創新型國家，未來10年中國經濟才有可能維持4%到5%的增長率。(本文根據作者2016年12月18日在北京大學國家發展研究院“國家發展論壇”上的主題演講整理，經作者審閱修訂。)